财信国际经济研究院-2021年3月CPI和PPI数据点评：CPI上涨温和，PPI或连破关口-210409

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事件：2021年3月份全国居民消费价格指数（CPI）环比下跌0.5%，同比上涨0.4%，较上月提高0.6个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比上涨1.6%，同比上涨4.4%，涨幅较上月扩大2.7个百分点。

核心观点：非食品价格同比在低基数效应、油价上涨和服务业重启的共同带动下，由下跌0.2%转为上涨0.7%，是CPI由负转正的主因。

但食品价格同比降幅在季节性因素和猪肉下行周期启动的共同影响下有所扩大，拖累了CPI同比上涨幅度。

预计在服务业重启加速和去年非食品基数偏低的叠加影响下，非食品价格上涨将带动CPI重回升势，但猪肉下行周期启动和居民收入难以全面恢复将制约其回升幅度，预计4月份CPI同比增长1.2%左右，全年约增长1.5%。

受翘尾因素大幅提升、国内外需求共振复苏和大宗商品涨价影响，3月份PPI同比涨幅扩大2.7个百分点至4.4%，但上游涨价效应向下游的传导作用依然偏弱。

往后看，年初以来国际大宗商品价格的超预期上涨，将带动国内PPI中枢整体上行，预计4月份PPI同比增长6.5%；二季度PPI翘尾因素均值达到2.6%，新涨价因素有望在全球流动性宽裕、疫苗接种提速、经济复苏预期趋强等因素的影响下进一步提高，使同比涨幅接连破6破7概率增加。

一、非食品是CPI同比上涨主因季节性因素和猪周期共致食品同比降幅扩大。

3月食品价格环比由上涨1.6%转为下跌3.6%，同比降幅扩大0.5个百分点至0.7%，影响CPI下降约0.12个百分点（见图1）。

其中在需求季节性回落和供给持续改善的叠加影响下，猪肉价格环比降幅扩大7.8个百分点至10.9%，加之去年同期基数依然偏高，猪肉同比跌幅扩大3.5个百分点至18.4%，影响CPI下降约0.45个百分点；受天气转暖市场供给增加和春节后需求回落影响，鲜菜、蛋类、水产品等主要食品价格均环比下跌（见图2-3）。

低基数、油价上涨、服务业重启带动非食品价格上涨。

3月非食品价格同比由下跌0.2%转为上涨0.7%，影响CPI上涨约0.52个百分点，是CPI同比上涨主因（见图1）。

非食品价格同比转正的原因有三：一是非食品价格翘尾因素由上月的-0.3%变为0.1%；二是在低基数和国际油价上涨的共同带动下，交通和通信项同比增长2.7%，其对非食品价格由拖累转为拉动；三是随着国内服务业场景限制逐步放开，CPI服务价格由下降0.1%转为上涨0.2%。

核心CPI回升可期。

3月剔除食品和原油的核心CPI同比增长0.3%，较上月提高0.3个百分点，反映出两个信号：一是核心CPI持续回升，显示出居民消费在服务业重启的带动下进入加快修复期，未来核心CPI回升可期；二是核心CPI整体依然低迷，低于疫情前水平较多，反映出居民消费需求恢复依然偏慢。

预计4月CPI同比增长1.2%左右，全年约增长1.5%。

一是预计4月食品价格环比降幅将有所收窄。

如根据农业部数据，截止到4月8日，28种重点监测蔬菜、7种重点监测水果、猪肉价格分别环比变动-7.0%、-2.0%、-9.2%，鲜果价格转跌，但蔬菜和猪肉降幅均有所收窄；二是零散猪瘟疫情对猪价的推升作用有限，在去年全年猪肉价格中枢水平偏高的情况下，猪肉对CPI的下拉作用不容忽视；三是全球需求确定性复苏、服务业重启、低基数效应共同影响下，非食品对CPI的拉动作用将有所提高；四是4月份CPI翘尾因素较3月提高0.9个百分点左右（见图5）。

二、预计4月PPI增长6.5%左右受翘尾因素大幅提升、国内外需求共振复苏和大宗商品涨价影响，3月工业生产者出厂价格同比涨幅扩大2.7个百分点至4.4%。

其中，生产资料和生活资料分别同比上涨5.8%和0.1%，较上月提高3.5和0.3个百分点，生产资料涨幅明显高于生活资料，是PPI涨幅扩大主因（见图6）。

从行业看，上游涨价向中下游传导效应依然偏弱。

受低基数和国际油价大幅上行影响，石油相关行业出厂价格涨幅靠前；国内外需求共振复苏下，铜、铁矿石等上游原材料价格上涨幅度较高，带动“三黑一色”行业出厂价格上涨较多；受国内消费需求逐渐释放和上中下游传导效应增强影响，纺织业、农副食品加工业等下游行业出厂价格也有所上涨，但上涨幅度远不及上游行业（见图7），上游涨价传导效应依然偏弱。

预计4月PPI增长6.5%左右。

一是2021年PPI翘尾因素将较2020年提高1.6个百分点（见图8）；二是全球流动性宽松延续和疫苗接种人群扩大下，全球大宗商品涨价空间仍存，但未来中美经济修复将由工业生产转向服务业，大宗商品上涨斜率料放缓；三是国内基建投资在专项债放量的支撑下有望向上修复，加之房地产投资韧性较强，国内工业品价格短期仍有继续上行压力。

二季度PPI接连破6破7概率偏高。

一是翘尾因素处于全年高位，如4-6月份分别为2.5%、2.8%和2.5%；二是在全球流动性延续宽松和疫苗接种提速的叠加影响下，二季度国内外需求有望共振复苏，PPI新涨价因素有望进一步上行，受此影响，PPI接连破6破7概率增加。

三、PPI和CPI剪刀差走阔，预示经济增长内生动能有望继续恢复PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工业企业盈利空间的变化。

历史数据表明，PPI和CPI剪刀差与工业企业利润和名义GDP增速存在显著正相关关系（见图9-10）。

3月份PPI和CPI的剪刀差由1.9%扩大至4.0%，连续3个月为正，预示着我国工业企业利润将边际修复，经济修复动能有望持续增强。