克而瑞证券-旭辉控股集团-0884.HK-业绩亮眼财务优化，多元业务进入发力期-210406

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事件公司发布2020年业绩报告：截至年末，公司实现营业收入718亿，同比+27%；净利润首次突破百亿，达119亿，同比+29%。

报告期内，公司净负债率64%，维持行业较低水平；加权融资成本5.4%，为三年来最低。

投资要点业绩增长稳健，归母核心净利润实现16%增长。

2020年公司实现营收718.0亿元，同比+27.2%；归母核心净利润80.3亿元，同比+16.3%；过去三年公司净利润、归母核心净利润CAGR均达25%，盈利能力长期维持行业高水平。

2020年公司综合毛利率21.7%，同比下滑3.3PCT；归母核心净利率11.2%，同比下滑1.0PCT，主要因17-18年限价项目集中结转所致。

2020年公司核心ROE为24.2%，已连续五年维持20%以上。

2021年公司销售目标稳中有进，维持两位数增长。

2020年公司实现合约销售额2310亿元（权益比53%），同比+15%，对应签约回款率92%、销售去化率70%；实现合同销售面积约1539万方。

从城市能级来看，2020年合约销售一二线及准二线城市贡献占比约87%；从都市圈分布来看，长三角/环渤海/中西部/华南分别占比43%/24%/22%/11%。

具体区域来看，东南区域表现优异，销售额突破500亿元；江苏、华北、山东区域销售额超200亿元。

2021年公司预计新开盘项目超69个，总可售货值4000亿元，其中一二线及准二线占比约86%；充裕货值及优质土储结构推动公司销售稳健增长，2021年公司目标销售约2650亿元，同比+15%。

多元拿地策略驱动土储丰收。

2020年公司土地投资金额915亿元（新增权益地价555亿元），同比+11%；拿地总建面1307万方，同比-14%；拿地单价约6985元/平，同比+28%。

公司90%新增可售货值位于上海、广州、厦门等核心城市，或带来短期内销售单价的提升；同时公司持续发力多元拿地以缓和投资成本，2020年公司一二级联动、收并购等占比超50%（2019年占比33%）。

截至2020年底，公司土储总建面约5650万方，权益比55%，较2019年提升3PCT；土储总货值超万亿，一二线占比约73%，可保证公司未来3年销售稳健增长。

商业板块进入发力阶段，预期未来三年租金CAGR达30%。

报告期内，公司新增12座商业综合体，多紧邻轨道交通沿线；公司计划每年新扩12-15座。

截至期末，公司已储备商业综合体30余座，总建面超237万方，其中一线城市占比超29.5%，为未来三年实现租金CAGR50%的目标提供坚实保障。

财务指标逐渐改善，融资成本持续创新低。

截至2020年末，公司扣预后资产负债率72.5%，同比-2.3pct；净负债率64.0%，同比-1.6pct；现金短债比2.7X，同比-0.1，位居三道红线“黄档”，达标指日可期。

期间穆迪于11月提升公司评级至Ba2，联合国际给予BBB-的投资级评级，助力2020年公司整体融资成本优化0.6pct至5.4%，为三年来最低；其中新增融资成本约4.5%，境内境外均实现融资利率新低。

投资建议：公司为均好发展的民营房企，2019年销售跨越2000亿门槛，2021年销售预计维持两位数增长。

近年来公司销售权益比稳步提升，多渠道投资有效控制成本，叠加商业、物管等存量端业务布局带来长期价值持续增厚，我们看好公司在行业下半场的发展空间。

我们预计公司21-23年归母净利润分别为92.1、113.0、132.8亿元，对应EPS分别为1.12、1.37、1.62元，对应PE分别为5.7X、4.6X、3.9X。

维持“强烈推评级，目标价9.60港元（对应28%增长空间）。

风险提示：行业销售下滑超预期，政策调控力度不及预期。