克而瑞证券-中资地产债市4月跟踪：境外利差高位震荡，评级多变引致估值上行-210416

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核心观点克而瑞中国地产债券领先指数近期短期调整。

截至2021年3月末，克而瑞中国地产债券领先指数达123.3，短期震荡；指数的买价YTM为7.06%，加权票息6.86%，麦考瑞久期3.16年，OAS利差646.5BP，当前共涉及39家发行人（母公司），191只成分债券，发行金额达999.5亿美元，市值达1011.8亿美元。

货币政策中性，境内利差震荡，境外长端利率持续走高。

（1）3月末国开债收益率分化，1Y、5Y和10Y国开债YTM分别较2月末变动2.1BP、-10.1BP和18.7BP。

（2）2月国开债期限利差中位震荡，3月末，10Y-1Y利差下行20.8BP至80.8BP，同我们的预期，期限利差区间内震荡。

（3）2月地产债信用利差高位震荡，3月末达240.5BP，信用利差收缩，尚未看到明显套利机会。

境内利差震荡，境外利差走扩、国债持仓量锐减。

（1）3月，中资房企净融资额为-195.8亿人民币；新发人民币债主体AA+级以上占比89.4%（2）3月，中资房企美元债发行金额24.9亿美元，同比-58.5%，环比-28.2%；预计2021年中资房企美元债净融资在86.5亿元，其中Q2初、Q3末、年末将出现良好投资时点。

（3）3月中资房企人民币债高息融资较多；3月，美元债多在5%-6%、11%-12%。

（4）3月中资房企非供应链ABS发行97.5亿CNY，美元币永续债14亿USD。

（5）4月需偿债1135.3亿人民币，偿债高峰在Q3，偿还总额为3570.6亿人民币。

（6）彭博口径下，3月中资房企美元债净融资-160.3亿人民币，人民币债净融资额-13.3亿人民币。

3月境内交易平淡，境外总体估值持续上行。

（1）3月中资房企人民币债现券交易金额1257.7亿人民币，环比下降39.0%。

（2）3月29.2%的中资房企美元债估值下行；绿地、碧桂园、荣盛发展个券为修复上月上行趋势，天誉置业个券收益率持续下行；华夏幸福、亿达中国、禹洲集团、万达集团相关个券上行幅度居前，适合风险偏好较高、擅长困境反转策略的投资人。

3月境内6个券违约，境外17家评级调整。

（1）3月，申万房地产一级行业债券余额违约率2.0%；wind口径，境内无新违约主体，天房集团、华夏幸福、协信远创个券违约。

（2）境外，万科香港被穆迪新增Baa级评级，新城发展由标普调高评级，融创中国新增正面展望、且调增评级在BB级，雅居乐集团新增稳定展望与Ba级评级，中梁控股新增B级评级，宝龙地产调增评级至BB档，禹洲集团调降评级，新湖新增Caa级评级，国瑞置业新增负面评级展望，力高集团调增评级至B+，仁恒置地新增评级在Ba级。

风险提示：政策风险，融资风险，信用风险，销售业绩未完成风险，数据风险（详见报告末页风险提示）。