克而瑞证券-佳源国际控股-2768.HK-盈利能力向好，资产注入有望带来规模跃升-210425

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稳扎稳打，业绩高增。

公司2020年实现营业收入183.6亿，同比+14.3%；实现毛利润59.4亿，同比+13.2%，毛利率较2019年小幅下滑0.3pct至32.3%；实现净利润35.3亿，同比+43.5%，净利率较2019年上升3.9pct至19.2%。

销售稳步增长，土储丰厚，质量优越。

2020年公司实现合约销售额308.3亿，同比+6.8%；销售面积274.3万方，同比+12.2%；销售均价11237元/O，同比-4.8%。

权益比为83%，同比上升2pct，行业横向来看处于高位。

控股股东资产注入有望助力销售规模持续高速增长。

截至2020年末，公司共拥有土地储备1765.3万方，对应总货值逾2000亿，布局集中于核心都市圈，未来去化率有望保持行业较好水平。

财务稳健，“三道红线”居于绿档。

公司债务结构持续优化，“三道红线”指标居于绿档。

稳健的财务情况获国际评级机构认可，穆迪确认长期公司家族评级为“B2”，公司展望由“稳定”调升至“正面”，未来或将进一步打开融资渠道，降低融资成本。

投资建议：丰厚的土储与低地房比将保障未来销售规模的提升及高盈利能力的维持。

债务结构持续优化，高成本信托融资占比下降，三道红线指标处于绿档，财务状况稳健。

综上，我们看好公司在地产下半场的增长空间，根据公司年度45%左右的结算比例，我们预测2021~2023年营收增长率为27.5%/24.8%/22.2%，据此计算EPS为0.96/1.16/1.41元，对应PE3.2x/2.7x/2.2x，继续给予“强烈买入”评级，目标价4.50港元。

风险提示：行业销售不及预期，政策调控超预期，公司业绩不及预期。