渤海证券-信用债月报：发行利率下行，城投发行缩量，信用利差整体收窄-210601

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核心观点：5月各期限发行利率呈下行态势，整体变化幅度为-14BP至-3BP。

一级市场较为冷淡，信用债发行量及净融资额处历史低位，5月各品种发行量均大幅减少，净融资额均转为负值。

分行业来看，除银行业外，5月信用债发行金额最高的三大行业分别为非银金融行业、公用事业行业和建筑装饰行业；信用债偿还金额最高的三大行业分别为非银金融行业、综合行业和公用事业行业；信用债净融资额最高的三大行业分别为非银金融行业、机械设备行业和家用电器行业。

信用债发行量环比增幅最大的是电气设备行业，净融资额环比增加最多的是非银金融行业，净融资额环比减少最多的是综合行业，绝大多数行业净融资额月环比下降。

二级市场方面，5月信用债总成交量环比持续下降，除定向工具成交量略有增加外，其余各品种成交量较前月均有较大程度减少，其中中票和短融降幅相对较大。

信用利差方面，中短融信用利差整体收窄；企业债中短久期品种利差收窄，长期限品种利差走阔；城投债各品种信用利差整体收窄。

永煤事件以来市场出现明显信用分层现象，机构整体避险情绪较高，市场对产业债的违约担忧提升，城投债相对受到追捧，1-4月城投债发行维持高位，票面利率整体下行，信用利差持续收窄。

5月信用市场出现新的变化趋势，城投债的发行量和净融资量都大幅回落。

城投债（wind口径）5月发行量缩至1335.92亿元，净融资-1080.14亿元，为近年来最低水平。

5月末各地城投利差数据显示，不同区域城投利差走势出现分化。

AAA级城投中，云南省、天津市、吉林省、山西省、辽宁省城投利差处于高位；AA+级城投中，青海省、吉林省、贵州省、辽宁省、天津市城投利差处于高位；AA级城投中，内蒙古、贵州省、天津市、云南省、吉林省城投利差处于高位。

根据交易所出台的公司债券发行上市审核业务指引，总资产规模小于100亿元或主体信用评级低于AA（含）的城投公司的公司债券发行将受到限制，这些资产规模小、信用等级低的城投企业或只能将募集资金用于偿还存量公司债券。

城投分化趋势将逐步显现，城投债投资可在财政实力较强、债务负担较轻的地区适当下沉，挖掘其中流动性较好的公益类项目债，控制好久期，警惕财政实力过弱、债务负担过重的“网红”区域。

地产债方面，5月房企信用债融资规模收缩，地产债仅发行31只，发行金额345.06亿元，净融资额再度由正转负，我们认为，地产融资端结构调整趋势不变，销售回款仍是保障房企现金流的重要方式，但随着部分热点城市调控政策的不断加码，地产销售也面临一定压力，房企资金压力不减的情况下，信用分化将延续，强者恒强的局面将会不断强化，大型优质房企地位持续巩固，可适当关注“三道红线”改善的高等级大型房企债券的投资机会一级市场：发行量及净融资额下降，发行指导利率下行5月企业债、公司债、中期票据、短期融资券、定向工具共发行539只，发行金额5415.69亿元，较上月下降59.79%。

信用债净融资额-1834.58亿元，较上月减少4098.37亿元，发行量及净融资额处历史低位。

交易商协会公布的发行指导利率全部下行，1年期品种变动为-14BP至-6BP；3年期品种变动为-11BP至-7BP，5年期品种变动为-12BP至-6BP，7年期品种变动为-10BP至-3BP之间。

二级市场：市场成交量下降，信用利差整体收窄5月信用债合计成交17096.72亿元，月环比下降23.58%。

企业债、公司债、中期票据、短融、定向工具分别成交835.27亿元、456.13亿元、7150.92亿元、6601.30亿元、2053.10亿元。

除定向工具成交量略有增加外，其余各品种成交量较前月均有较大程度减少，其中中票和短融降幅相对较大。

信用利差方面，中短融信用利差整体收窄；企业债中短久期品种利差收窄，长期限品种利差走阔；城投债各品种信用利差整体收窄。

高评级品种中短久期期限利差处于中高分位，低评级品种评级利差处于历史高位。

信用评级调整统计5月共有17家公司评级（展望）进行调整，其中评级（展望）下调15家，数量月环比增加4家，评级（展望）上调2家，数量月环比减少3家。

违约债券跟踪统计5月共有5家发行人违约，分别为宜华企业(集团)有限公司、隆鑫控股有限公司、华夏幸福基业股份有限公司、泰禾集团股份有限公司、阳光凯迪新能源集团有限公司，违约债券分别为“17宜华企业MTN001”、“16隆鑫MTN001”、“17幸福基业MTN001”、“H6泰禾02”、“H6泰禾03”、“H6凯迪债”。

违约金额合计67.00亿元，较上月减少93.60亿元。

风险提示经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。