华西证券-专项债穿透式监管下，下半年供给怎么看？-210701

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2021年上半年利率债发行复盘2021年上半年，利率债共发行9.2万亿元，占全年预计总规模的45.5%。

其中，国债共发行2.8万亿元，占全年预计总规模的40.9%；地方政府新增一般债共发行4,656亿元，占全年预计总规模的56.8%；地方政府新增专项债共发行10,143亿元，占全年预计总规模的26.6%；政金债共发行3.0万亿元，占全年预计总规模的51.0%。

地方政府再融资债共发行1.9万亿元，其中用于偿还到期政府债券本金的（下称“非特殊再融资债”）合计1.3万亿元，用于偿还政府存量债务的（下称“特殊再融资债”）合计5,257亿元。

分品种来看，政金债、国债以及地方政府再融资债贡献了1-6月利率债绝大多数的发行规模。

在1-6月发行的利率债中，政金债占比33.2%，国债占比30.6%，地方政府再融资债占比16.1%，而地方政府新增一般债、新增专项债仅占比5.0%、11.0%。

净融资方面，地方政府一般债净融资完成进度明显领先其他品种。

截至6月底，地方政府一般债实现净融资7,459亿元，完成预计净融资目标的81.7%；地方债政府专项债实现净融资1.2万亿元，完成预计净融资目标的29.8%。

分月份来看，除了2月份发行规模偏小外，其余月份的分布较为均匀。

1-6月分别完成了15,599、8,193、15,603、17,709、16,675、18,428亿元利率债发行，其中国债、政金债在六个月份中的差异不大，而再融资债在2月份出现了明显的缩量，地方政府新增债则呈现出逐月放量的趋势。

今年以来，市场普遍感受今年地方债发行节奏偏慢，主要是因为市场将当前的地方债发行与2019、2020年进行比较。

但实际上，今年的情况与前两年有较大的不同，后疫情时代经济波动呈“前高后低”的状态，财政政策需要后置发力来熨平经济波动。

今年提前批地方债务限额直到3月才下达至地方，因此我们认为在进行发行节奏的对比时，更应与没有提前批债务限额的2015-2018年进行比较。

与2015-2018年相比，新增一般债的发行进度略有偏慢，但新增专项债发行进度明显快于2016-2018年，仅较2015年略低。

风险提示地方债监管政策存在趋严的可能性。