银河证券-金融工程深度报告：利用场内期权实现对冲操作的逻辑和方法-220918

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　　期权复制期货的成本：不确定的期权价格影响因素
　　9月16日晚间上交所、深交所发出公告，经证监会批准，9月19日以南方中证500ETF、易方达创业板ETF、嘉实中证500ETF为标的的期权产品将正式上市交易，不同期权品种的上市是对于现有对冲工具有效的补充。现有的常用的线性对冲工具是中金所交易的股指期货合约，由于对冲行为而产生了期货长期的贴水，由此也产生了市场吃贴水的套利行为。通过回测显示，直接使用期货相对合成期货对冲效果或许更好。主要原因是相对股指期货，合成期货的影响因素更多，当行权价发生变化时，期权的希腊字母也会发生变化，从而整体组合的价值出现波动，所以对冲效果也受到了更多因素的影响。
　　期权对冲常见方法：更好利用期权工具的非线性特征
　　期权具有非对称性收益特征，不同的期现搭配可以产生多种收益结构组合，满足了投资者多样的风险对冲和收益增强需求。本文介绍了常见的三种对冲策略并提供回测数据：保护性看跌保护策略相较于直接对标的证券止损，通过买入认沽期权可以更好地抵御价格大幅下跌的风险，在标的证券价格上涨时赚取的利润没有上限，但由于同时买入标的证券和认沽期权，成本较高；备兑开仓通过卖出认购期权可获取期权费收入，降低了持有标的证券的成本，相比于单纯持有标的证券，降低了持有风险；领口策略当标的价格下跌时，因为持有认沽期权实现最大程度下跌保护；在价格变化不大时，可以获得长期的权利金收益。领口策略的认购认沽期权买卖的操作方式完全等同于期货复制策略，只是在行权价中间留出了标的上涨的空间，因此可以提供灵活的Delta值调整。
　　新品种展望：波动更高的指数会创造更多的对冲需求
　　在期权上市之后，ETF标的的基金规模呈现明显上升的趋势，这说明实际上期权的操作更多结合现货，提供不同的组合结构从而带动整体ETF的份额上升。在期权上市后，除2020年年初外，长期沪深300指数的波动率区间呈现明显下降的趋势。中证500和创业板指数，波动率相比沪深300更高，且近阶段表现均比沪深300更加强势。同时，创业板指数的成分股也更加接近于公募基金的主流配置。在期权上市后，主流的策略更加是倾向于暴露正向Delta的策略。我们预期期权成交的活跃度会比上交所沪深300ETF更高。因此，期权组合策略会带动两大指数的ETF规模有更明显的上升，也起到稳定市场的作用。
　　风险因素：
　　历史数据不能外推，本文仅提供数据统计和以历史数据测算提供的判断依据，不代表投资建议。