中原证券-固定收益专题：债市日历效应探究-220902

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　　债券市场存在一定的日历效应。以在月度、旬度和周度分组长期（2010年以来）债市每个交易日表现，其变动期望、上涨/下跌概率、波动率等指标衡量在不同组之间经常表现出明显的差异。且分时间阶段统计来看，债市的日历效应稳定性较为不错。了解周一还是周五、上旬还是下旬、年底还是春节前后收益率更容易上涨/下跌，对于较为高频的债市交易者把握债市的“节奏”有一定帮助。日历效应的存在，部分源于宏观经济走势和政策决策中的季节性，生产和消费存在淡旺季，宏观数据在不同月份上/下行概率存在明显的差异；每年的重大政策会议也存在时间节点。另一部分来自于投资者行为特征，银行、保险的经营和投资行为、人民银行及财政部对流动性的投放和回笼都存在自身的季节性节奏。这些特征均有一定程度的连续性和稳定性，使得债券市场的日历效应中期持续存在。
　　月度日历效应：年底“抢跑”，年初开门红，年中以后趋向调整。月内日历效应：上中旬易上行，下旬宜做多。周内日历效应：后半周趋于下行，周一波动放大。月度层面上，债市各期限品种整体呈现年底到上半年收益率趋向下行，年中到三季度收益趋向上行的特征。具体来看，国债长端年底（11-12月）上涨概率较高，短端开年（1-2月）上涨概率较高。国开债往往二季度表现较好。年中以后，尤其是8-10月各主要期限利率债单月下行概率均低于50%，累计变动幅度也明显为正。延长和缩短统计时间区间总体上不改变这些特征。从期望（历史平均表现）和下行概率来看，每月上中旬（尤其2-4日）收益率趋向上行，下旬（尤其21-24，29-31日）往往更容易下行。下旬全收益率曲线日平均下行幅度高达0.2-0.3bp，有较为突出的做多期望回报。下旬不仅往往期望明显偏下行且波动最小，往往较为舒适的持有做多窗口；上旬波动较大但期望变化为小幅度上行，往往是更适合短期来回博弈的交易窗口。周内来看，在长期和中长期历史内大部分期限收益率都呈现上半周倾向上行，下半周倾向下行的特征，偶然出现的调休交易日（周六、周日）则多数收益率下行。但这一特征短期（2020年以来）有所弱化。从波动率来看，周五的波动率相对最小，周一波动率则相对偏大，显示市场通常在周一消化周末新闻信息，波动有所放大。
　　策略应用：根据日历效应，我们可以设计一些简单的投资策略，独立或与已有策略叠加创造超额收益。一个最为简单的策略是每月下旬买入10年期或5年期国债持有。该策略历史来看表现良好。
　　风险提示：1）市场特征发生转变；2）数据提取和计算失误