渤海证券-信用债周报：信用债净融资额增加，偿债高峰期地产债展期增多-220712

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　　投资观点
　　本期（7月5日至7月11日）各期限发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-3BP至6BP，信用债发行总量环比上升，各品种发行量均较上期增加；信用债净融资额较上期增加，各品种净融资额均为正。二级市场方面，本期信用债总成交量环比上升，其中中期票据、短融、定向工具成交量较上期增加，企业债、公司债成交量较上期减少。信用利差方面，中短期票据、企业债、城投债信用利差有所分化，中短期票据利差整体收窄，企业债1年期、5年期、7年期品种利差收窄，城投债1年期、7年期品种利差收窄。结构性资产荒行情持续，现阶段短久期下沉资质仍为主流策略，中高等级信用债较为拥挤，多数品种信用利差压缩至低性价比区间，各品种3Y-1Y，5Y-3Y期限利差均处于历史高分位，(AA)-(AAA)和(AA+)-(AAA)评级利差回归历史低分位，适当拉长久期的策略性价比依旧优于下沉评级的策略。
　　地产债方面，7月为地产债年内偿债高峰，上半年销售回款疲弱加重房企流动性压力，地产信贷融资仍在低位，房企资金紧张局面仍未缓解，但7月已有多家房企选择债券展期，以此减轻集中兑付压力避免实质性违约，截至12日，7月地产债共计展期169.71亿元，展期债券的后期兑付仍需企业业绩的改善作为支撑，后续需持续关注展期房企的销售修复情况。疫情冲击减弱、因城施策加码和房贷利率下调正在推动销售数据修复，预计三季度销售将逐步企稳，基本面颓势有望得到扭转。“稳增长”目标下，居民需求端和房企融资端政策仍将继续发力，未来呵护政策叠加将形成合力进而推动市场复苏。行业马太效应下，信用分化持续，安全性高的高等级国有企业更受市场青睐，中长期资金可等待机会酌情配置，通过拉长久期，向确定性要收益；弱资质民企信用风险仍有待释放，暂不建议下沉评级。
　　城投债方面，6月27日，遵义市发布了《关于成立遵义市金融工作领导小组的通知》，提出将推动一系列展期重组，协调开展各类市场主体银行类、非标类债务展期、重组、降息工作。并多次提出“化解隐性债务”，我们认为，这是对年初“国发2号文”的延续和落地，信贷和非标债务展期对其城投债的影响或将小于预期，有计划的债务滚续和展期等方式将显著减轻企业的集中偿债压力，债务展期风险尚未蔓延至债券市场，城投债仍有较强的安全边际。稳增长和防系统性风险的背景下，城投违约的可能性很低，尽管信用利差整体处于历史较低水平，但城投债仍可作为信用债重点配置品种，“国办发20号文”约束下，经济强省弱资质城投公司违约风险进一步下降，相关城投债存在较大挖掘空间。城投债配置策略建议在“优质地区高等级债+拉长久期”、“优质地区下沉资质+短久期”、“中等地区信用挖掘+中短久期”中相机转换。仍需警惕债务负担较重、非标融资占比较高的主体。
　　风险提示
　　经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。