渤海证券-信用债月报：发行利率下行，城投边际宽松，地产仍需托底-220426

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核心观点：截至4月25日，2022年4月各期限发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-7BP至2BP。

信用债发行量下降；信用债净融资额减少，企业债、短融、定向工具净融资额为负，公司债、中期票据净融资额为正。

二级市场方面，4月信用债总成交量环比下降，各品种成交量均较上月下降，其中公司债和定向工具降幅相对较大。

信用利差方面，中短期票据、企业债信用利差整体收窄；城投债信用利差有所分化，高等级品种利差收窄，中低等级品种利差整体走阔。

AA+级中短期票据、企业债、城投债中，3Y-1Y、5Y-3Y期限利差处历史高位，7Y-5Y期限利差也处中高分位；3Y中短期票据、企业债、城投债低等级评级利差始终位于历史高位。

分等级看天津市城投债，AAA级城投债地域利差呈波动下行趋势，现值364.77bp，处各省市第2位；AA+级城投债地域利差呈震荡态势，现值480.68bp，处各省市第8位；AA级城投债地域利差呈波动下行趋势，现值438.56bp，处各省市第7位。

从地域久期来看，天津市城投债久期呈持续下行趋势，由年初的1.14年降至4月25日的1.00年，可见新券发行量较少、成功发行的新券也主要为短期限，未来或将存在一定滚续压力。

地产债方面，截至4月25日，SW房地产行业信用债发行量环比减少，净融资额仍为负值，房企融资尚未显著改善，2022年以来，因城施策陆续推进，政策放松频次和力度均在上升，但3月房地产各项指标全面走弱，房地产仍处于供需两弱的困境，需求释放仍未达预期，主要原因还是居民对楼市预期依旧悲观加重持币观望心态，加上疫情在国内多点散发给销售带来更多不确定性，销售增速二季度止跌企稳面临一定挑战，但房地产对经济的支撑作用不容小觑，“稳增长”目标下，我们预计今年下半年有望迎来销售增速拐点，期待后续推出效果更强的托底政策助力行业健康发展。

目前市场不景气或将强化行业马太效应，信用分化持续，安全性高的国有企业更受市场青睐，经营稳健、业绩波动较小的优质房企将脱颖而出，中长期资金可等待机会酌情配置，通过拉长久期，向确定性要收益；弱资质民企信用风险仍有待释放，下沉评级的策略性价比不高。

城投债方面，城投平台债券融资规模并未收缩，结合中国人民银行、国家外汇管理局最新通知提到的“按市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”，稳增长和防系统性风险的背景下，城投违约的可能性进一步降低，作为信用债重点配置品种，城投债配置宜早不宜迟。

分化格局持续，配置策略重点可在“优质地区下沉资质+拉长久期”、“中等地区信用挖掘+缩短久期”中相机转换；满足城投合理融资需求将给城投公司带来流动性宽松的利好，尾部地区核心城投存在一定参与机会，可适当配置相关企业中短久期债券，仍需警惕债务负担较重、非标融资占比较高的主体。

风险提示经济波动超预期，政策超预期，企业再融资能力大幅下降等。