中投证券-龙光地产-3380.HK-前瞻性布局大湾区，以高利润率推动盈利高速增长-180117

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        前瞻性布局大湾区，以高利润率推动盈利高速增长
        龙光地产成立于  1996  ，凭着管理层的优越眼光，集团陆续进驻各个粤港澳大湾区城市。截至  2017  年中期，集团于香港、深圳、东莞、广州、佛山、中山、珠海、惠州和肇庆等  9  个大湾区城市拥有  1,830  万平方米建筑面积的土地储备，保守估计货值超过  3,000  亿人民币。  集团  2017  年中期收入上升  95%至  138，毛利和核心利润分别上升  153.2%和  195.4%至  48.9  亿人民币和  25.5亿人民币。  集团期内宣布派发中期股息和特别股息，合共每股  22  港仙。
        利好因素
        境内境外双管齐下，布局发达城市推动销售高速增长。  龙光地产主力布局粤港澳大湾区，以深圳为核心，继而放射至区内其他城市。集团于  2017  年  2  月成功与合景泰富投得首个香港项目，为集团步向国际的桥头堡。其后团于新加坡投得女皇镇和后港大道项目。通过于发达城市及其周边城市布局，集团  2017  年合约销售录得  51.2%增幅至  44.2  亿人民币。近日集团为  2018  年订下  660  亿人民币销售目标，较  2017  年  370  亿人民币的目标增加达  78%。集团于粤港澳大湾区的货值超过  3,000  亿人民币，当中于短期内可形成供应的货值达  1,700  亿人民币，因此，我们对集团完成  2018  年销售目标和未来销售增长抱有信心。
        项目和土储质素优越，利润率将领先行业水平。  集团拥有合共  2,789  万平方米的土地储备，价值达  3,880  亿人民币，当中粤港澳大湾区的占比约  80%。除了国策的支持外，集团的项目选址优越，以深圳的项目选址为例，集团于该地的项目均邻近地铁站或位于地铁站上盖，通过铁路便能直达福田商业区，交通十分便利，有利项目的销售和集团的定价能力。集团于深圳的高毛利项目有利集团未来数年的整体毛利率，而并购和城市更新项目将为集团长期维持高毛利率的核心驱动力，因此，我们估计集团未来数年的整体毛利率将维持于  35%-40%间。
        集团资金充裕，派息十分慷慨。  集团致力优化其资本架构，融资成本从  2014  年的  8.8%下降至  2017  年中期的  5.9%。  集团于  2017  年提早赎回  2019  年到期票息为  11.25%的优先票据，有助减少融资成本。此外，集团派息比率占核心利润的  30%或以上，并连续于  2016  年和  2017  年中期派发特别息。股息也录得极强升幅，2016  年总股息上升  78.6%至  25  港仙，2017  年中期总股息  22  港仙，为2016  年总股息的  88%。  我们认为集团资金充裕，纵使近期一些内房同业进行配股集资，集团却反其道进行回购，足以证明集团现金流非常强劲，财务实力稳健。
        我们的估值模型显示目标价为  11.06  元。  我们的估值是基于资产净值模型，预计每股资产折让30%，目标价11.06港元，对应17年/18年市账率2.16倍/1.82倍。较现价有  22.2%的增长空间。因此我们给予龙光地产「强烈买入」评级。
        下行风险:  房地产调控持续收紧，项目销售放缓