新时代证券-利率债市场周度观察：两会前债券市场有望延续平稳-180225

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        两会前债券市场有望延续平稳    
        春节后，为对冲税期、机构缴存、国库现金到期等因素的影响，央行连续两日进行大额逆回购操作，银行间流动性相对充裕，资金面也延续了节前的平稳偏松，国内债市继续小幅回暖，但收益率下降趋缓，且长端攻势暂歇，10年期国开债收益率在近期快速回落后与7年期倒挂幅度加大，配置吸引力相对下降。1月下旬以来，债市快速回暖的最直接的驱动力即是资金面的改善，概览同期其他因素，经济数据偏稳，通胀预期小幅上行，监管力度未降，海外利率上行，都难以成为推动债市转暖的力量。那么，3月份流动性会如何变化？接下来，十九届三中全会和2018年两会将相继召开，出于防风险考虑，资金面短期偏松局面可能暂时还会延续，但两会后直到3月末，市场可能会逐渐面临真正的考验。因此，我们建议短期在交易上仍然不宜激进，在考验过后静待真正的机会。  
        海外方面，美联储向国会递交半年度货币政策报告，称国内劳动力市场接近充分就业状态，美国经济复苏强劲，将继续采取渐进式加息，预计2018年美元加息2-3次。美债收益率在刷出4年新高后出现一定程度的回落，其中，两年期美债收益率跌1.2个BP，报2.242%；五年期美债收益率跌3.2个BP，报2.620%；10年期美债收益率跌5.1个BP，报2.866%；30年期美债收益率跌5.1个BP，报3.155%。美债在年初暴跌后逐渐企稳，尽管从全年角度大概率仍是熊市，但对国内债市的影响其实相对有限。2017年以来国内央行已经提前收紧货币金融条件，人民币汇率也企稳回升，在加息节奏上并不需要完全跟随，在金融杠杆上升势头基本得到控制的情况下，货币数量也缺乏进一步收紧的必要，因此国内债市的核心驱动因素仍在于国内货币政策和金融监管的变化。  
        流动性观察：资金面平稳偏松    
        节后资金面延续平稳偏松，DR001下降20.78BP至2.5095%，DR014下降34.12BP至3.3686%；DR007基本持平（2.87%）。节后交易所活跃度上升，资金面有所趋紧，GC001上升60.67BP至3.8761%，GC007上升85.38BP至4.0302%。从节后央行实际操作来看，并未急于大规模回收流动性，考虑到两会临近，资金面平稳偏松局面可能继续维持。  
        公开市场：重启逆回购操作    
        节后，随着MLF、国库现金管理到期以及对冲缴税缴存等因素的影响，央行公开市场重启逆回购操作。连续两日大额投放5800亿元，扣减1200亿国库现金定存到期，总计净投放4600亿元流动性。此外，虽然节后首日有2435亿元MLF到期，但央行已经在节前最后一个工作日开展了3930亿MLF操作，实现了提前对冲到期，维护了银行体系流动性合理稳定。从期限结构来看，本次逆回购操作期限更加注重短期，其中7D逆回购规模为2700亿元，28D和63D分别为2100亿和1000亿元。  
        一级市场发行：规模较小，倍数较好    
        节后利率债发行规模继续缩减，节后两个交易日发行1只贴现国债，发行规模为100亿元，票面利率较节前下降3BP至3.13%；到期债券两只，总偿还量345.5亿元；净融资额为-245.5亿元。从认购情况来看，认购倍数从节前的2.89倍上升为3.32倍。  
        二级市场交易：收益率小幅下行    
        节后，国债各期限到期收益率波动幅度较小，其中3年期国债收益率下降1.65BP至3.6021%，10年期国债收益率下降0.5BP至3.8652%，期限利差略有收窄。国开债较为活跃，其中1年期、3年期、5年期、7年期国开债收益率分别下降1.99BP、1.41P、0.21BP、1.73BP，收益率下行速度放缓。  
        风险提示：监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外流动性紧缩加速