新时代证券-利率债市场周度观察：稳健中性基调不变，关注节后流动性变化-180221

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        稳健中性基调不变，关注节后流动性变化
        春节前，资金面在央行临时准备金动用安排、MLF  提前续做及PSL  投放等多重工具支持下，实现平稳过渡。尽管海外债市延续颓势，但在国内流动性短期偏松的影响下，国内债市情绪继续改善。但伴随临时性货币工具到期回笼，节后流动性存在回归偏紧平衡的可能，须及时关注流动性变化。
        海外方面，经济数据稳健，市场情绪改善，全球股市普遍企稳回升。全球主要股指在春节假期期间均呈现不同程度的回暖。其中，道指涨1.32%，标普500  涨2%，纳指涨3.15%，德国DAX  指数涨2.39%，香港恒生指数指涨3%，日经225  指数涨3.86%。但海外债市方面，10  年期美国国债收益率触及四年以来新高至2.901%，同时两年期美国国债收益率也在08  年金融危机以来高点附近徘徊。美债收益率上行主要由于美国1  月CPI  同比增长2.1%，环比增长0.5%，核心CPI  同比增长1.8%，环比增长0.3%，创出1年来最大环比涨幅，均超出市场预期。美联储3  月份加息预期进一步上升，美债收益率很可能也将延续上行趋势，同时对国内债市产生一定负面影响。然而事实上，国内债市反而由于恰逢春节前流动性短期偏松而持续转好。2017  年以来国内央行已经提前收紧货币金融条件，人民币汇率也企稳回升，在加息节奏上并不需要完全跟随，在金融杠杆上升势头基本得到控制的情况下，货币数量也缺乏进一步收紧的必要，因此海外加息对国内债市的冲击其实相对有限。宏观基本面降中趋稳的态势已较为明显，核心驱动因素仍在国内货币政策和金融监管的变化。
        国内方面，央行公布四季度货币政策执行报告，在此简要分析几个要点。一是在基调上，报告继续强调保持货币政策的稳健中性，管住货币供给总闸门。因此，过早地将春节前的流动性的短期改善作为拐点可能是一个草率的判断。二是报告指出，通胀可能存在小幅上升压力。2018  年通胀中枢上行确定性较高，一方面是2017  年食品价格基数偏低，另一方面是能源价格上行导致全球通胀预期升温，这些都是今年市场需要警惕的风险点，但在国内货币闸门已经牢牢管住的情况下，全年通胀压力应基本可控。三是取消了此前关于货币政策目标中“抑泡沫”的提法，反映从央行角度，当前资产泡沫化的势头初步得到控制，因此在货币数量上的进一步收紧必要性降低。
        流动性观察：节前资金面平稳
        春节前最后三个交易日，银行间资金面基本平稳，DR001  上升13.2BP至2.72%，但DR007  基本持平（2.83%），DR014  下降18.74BP  至3.71%；交易所资金面较为充裕，GC001  下降19.93BP  至3.2694%，GC007  下降121.51BP  至3.1764%。在定向降准和临时准备金动用安排等工具的支持下，节前资金面平稳，但伴随临时性货币工具到期回笼，节后流动性存在回归偏紧平衡的可能。
        公开市场操作：MLF  提前加量续做
        节前，公开市场无操作和到期，央行在2  月13  日开展1  年期MLF3930亿元，利率继续维持  3.25%，对15  日到期的2435  亿元MLF  实施提前加量续作；同时，开展抵押补充贷款操作（PSL）1263  亿元。央行多维度主动呵护市场流动性意图明显，在考虑到春节后第一个工作日流动性将受到税期、  MLF  到期、临时准备金动用安排部分到期和法定存款准备金缴存等因素影响，在MLF  到期之前放量续做，保持了市场流动性合理稳定，加强了市场流动性预期管理。
        一级市场发行：规模回落
        春节前，利率债发行规模缩减，只发行4  只国开债，发行规模合计250.00亿元，较前一周规模减少1525.20  亿元；到期债券总偿还量595.5  亿元；净融资额为-345.5  亿元，较前一周减少1250.7  亿元。从认购情况来看，认购倍数与边际倍数较前一周有所上升。在短期流动性改善和市场情绪得到修复的情况下，一级市场发行延续回暖。
        二级市场交易：收益率继续回落
        节前，国债各期限到期收益率整体小幅回落，国债配置偏向短端，1  年期收益率下降1.98BP  至3.3740%，10  年期收益率下降0.98BP  至3.8702%，期限利差略有走阔。3  年期、5  年期、7  年期收益率分别下降0.1BP、1.38BP、1.39BP，长端需求仍然偏弱。
        国开债配置偏向长端，收益率下降幅度大于短端，1  年期、3  年期、5年期、10  年期收益率分别下降1.95BP、2.74P、1.93BP、4.57BP，7  年期收益率上升1.95BP，在流动性暂时偏松环境下，利率债市场收益率连续两周整体下行，国开债10Y-1Y  利差继续收窄2.62BP，市场对长久期品种的担忧有所缓和，但春节后流动性存在重回偏紧平衡的可能，后续监管政策尚未完全落地，利率债改善的持续性有待继续观察。
        风险提示：监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外流动性紧缩加速