中投证券-时代中国控股-1233.HK-首予强烈买入评级，看14.6港元-180420

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        深耕粤港澳大湾区，喜迎价值释放时代
        时代中国于1999年成立，从广州开始，并于2006年起陆续打进佛山、中山、珠海和清远等市场，至今集团已成为粤港澳大湾区知名的开发商。时代中国于2017年重整其战略，目标于长期蜕变成一家城市发展服务商，以多元化产品服务中国市场。集团2017年的业绩优越，合约销售增长42％至416.3亿人民币，收入上升43％至231.1亿人民币，受惠于毛利率的上升，毛利增长52％至64.5亿人民币，股东应占核心利润增长40％至25.3亿人民币。受惠于2017年优越的业绩，集团宣布派发末期股息每股0.4143人民币，较2016年增长31％。
        利好因素
        销售规模急速增长，有助推动派发更高股息。
        时代中国2017年合约销售416亿人民币，本年度集团定下550亿人民币的销售目标，增幅达32％，而集团2018年首季合约销售达107.8亿人民币，较2017年同期增长60％，完成销售目标的20％，销售均价亦从2017年首季的每平方米14，790人民币升至2018年首季的每平方米17，280人民币。据我们研究，集团于2018年首季销售的物业皆为去年推盘的余下物业，而集团于2018年的项目大致上皆于第三季和第四季推出，合共超过10个项目，因此合约销售的高速增长尚未体现，我们预料集团能轻易完成本年度销售目标。若以现时约11％的股东应占核心利润率和约30％的派息比率计算，我们保守预计集团未来3年的派息将以>25％的复合年增长速度增长。
        旧改项目价值尚未完全体现，利润增长潜力仍然庞大。集团的土地储备总建筑面积达1，683.6万平方米，据我们的了解，当中约有10％的土地储备是由旧改项目所贡献的，与集团现时尚未入帐到土地储备达1，920万平方米的旧改项目储备相比，从中可见于土地储备中的旧改项目十分少，庞大的销售和利润价值仍尚未体现，特别是据我们估算，该批旧改项目的毛利率皆为30％以上，比现时集团27.9％的毛利率高。此外，集团的土地储备和旧改项目储备为多年来累积而来，近数年中国炽热的房地产市场令集团过去的耕耘进入收成期，土地上的升值亦将于毛利率中体现，我们预计2018年毛利率将有力挑战~29％水平。
        有望纳入恒生综合中小型股指数，为纳入港股通名单奠下基础。集团尚未被纳入深港通的合资格股份名单，主因为集团2015年时股权集中，因此并未被纳入相关合资格指数。于2017年6月，集团宣布已解决股权集中问题，正寻求被纳入相关指数。截至19/4/2018，集团市值达209亿港元，此市值能令集团获纳入中小型股指数，从而使集团成为深港通的合资格股份，对集团改善估值有利好作用。
        我们的估值模型显示目标价为14.60港元。我们的估值是基于资产净值模型，预计每股资产折让50％，目标价14.60港元，对应18年/19年市账率1.16倍/1.00倍。较现价有28.3％的增长空间。因此我们给予时代中国‘强烈买入’评级。
        下行风险：房地产调控持续收紧，项目销售放缓