渤海证券-利率债周报：供给压力值得关注，政策转向尚待观察-180516

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        投资要点：
        上周多项重要经济数据发布。4月出口增长由负转正，进口好于预期。CPI同比继续回落至1.8%，核心CPI持平上月报2%，表明本月CPI回落主要由食品和能源项带动，CPI数据表明国内暂无通胀压力。PPI同比小幅回升至3.4%，上升动力主要来自生产回升、原油价格上行以及去年同期较低的基数。目前地缘政治紧张态势以及美国原油库存的回落，均对油价构成支撑，同时叠加翘尾效应，需关注近几个月PPI同比的回升。
        4月企业债券融资及未贴现银行承兑汇票多增带动社融超预期。同时，4月社会融资规模存量同比10.5%，虽较上月降低0.02个百分点，但降幅已明显收窄。未来在“扩大内需”的政策导向下，降准可能仍有空间，为社融增速回升提供动力，但在监管仍严、表外收缩、收益率较高与风险偏好升高影响企业债券发行融资的情况下，社融抬升仍有压制。
        目前经济仍然具有韧性，之前市场预期社融增速下滑将带动经济增长出现拐点，但社融似乎已出现企稳回升的苗头，至少无法定论社融增速较快下滑的势头能够持续，经济基本面暂难以给债市构成实质利好。但近期债券供给压力、监管仍严以及美债收益率走高与美元走强，均给债市构成实实在在的制约。因此，我们建议投资者不要过早进场进行配置。
        从货币政策的角度来看，央行的态度可能出现了一些变化。在《一季度货币政策执行报告》（以下简称《报告》）中，央行在措辞上将“把握好稳增长、去杠杆、防风险之间的平衡”改为“把握好稳增长、调结构、防风险之间的平衡”，将“去杠杆”改为“调结构”，且在《报告》中首次提出“稳杠杆”，表明金融体系控制内部杠杆已取得阶段性成效，未来一段时间货币政策将更为侧重调结构和稳增长。我们认为，货币政策短期内不会有明显放松，边际上的宽松主要是与严监管相互配合，防止产生系统性风险。
        货币政策的边际调整甚至转向，可能还是需要基本面因素的触发，比如国内经济增长压力增大，或者外部环境可能显著影响国内经济稳定之时。因此，在经济基本面出现利好债市的明确信号且利空债市的因素尚未充分发酵之前，建议投资者继续保持谨慎，等待更为合适的配置时机。
        一级市场  利率债净融资1480.25亿元，较前周增加998.55亿元。
        二级市场  国债与国开债到期收益率多数上行。国开债与国债利差有所分化，5年期利差收窄，10年期利差走扩。
        资金利率  央行通过逆回购操作实现资金净回笼1400亿元。5月14日，央行投放1年期MLF1560亿元，考虑到之前的降准已偿还部分MLF，本次操作应为等量对冲。周内资金利率涨跌不一，R007与DR007利差小幅收窄，1个月期同业存单发行利率明显下行。
        海外经济  主要经济体国债收益上行，至5月14日，美国10年期国债收益率收于3%，较前周同期上行5BP，中美利差小幅收窄。
        风险提示  国内外基本面潜在影响因素发酵，资金面超预期宽松或收紧。