华泰证券-中银航空租赁-2588.HK-2022航空租赁龙头在波动中修复-230310

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　　2022公司在波折中复苏，未来有望持续受益于全球航空业复苏
　　中银航空租赁2022年稀释EPS为0.03美元，符合我们此前预期。公司录得总收入为23亿美元（同比增长5.7%），归母净利润为0.2亿美元。剔除在俄罗斯未收回飞机的一次性减值、税收抵免和现金抵押的影响之后，经调整税后利润为5.3亿美元。公司2022年每股派息0.27美元，按经调整税后利润算股息支付率为35%。公司ROE和净租赁收益率在2H22改善，受益于全球航空业复苏，公司基本面有望持续修复。潜在的海外衰退对优质飞机租赁龙头的影响有限。我们上调公司2023/2024年归母净利润预测至7.18亿/8.18亿美元（前值：7.14亿/7.89亿美元），并引入2025年归母净利润预测8.96亿美元。我们维持目标价78港币，基于1.2倍2023年预测PB（2019年1-1.5x PB）和2023年BVPS预测8.3美元。维持“买入”评级。
　　2H22公司净租赁收益率和ROE改善
　　受益于全球航空业复苏带来的租赁费率提升和现金回款改善，公司2H22租赁收益率升至9.5%（1H22：9.1%），尽管平均债务融资成本上升至3.3%（1H22：2.9%），净租赁收益率仍提升至7.1%（1H22：7.0%），体现龙头航空租赁公司的韧性。2022年公司现金回收率上升至100.8%（2021：96.6%）。公司交付34架飞机，其中航空公司在交付时购买5架，公司出售飞机18架，自有机队规模2022末达到633架。2022年公司飞机销售净利同比上升46%至6,400万美元，反映了复苏阶段下游需求的回暖和飞机价值的修复。
　　受益于航空出行需求回暖，2023年有望于波动中修复
　　2022年上游供应链受劳动力短缺拖累，导致的延迟交付持续压制公司资本开支和机队扩张，2022年5架飞机延迟交付。尽管供给端在2023年仍然存在不确定性，但需求端仍有修复空间。根据IATA，2023年1月RPK恢复至2019年84.2%的水平。尽管海外可能的衰退对飞机租赁上下游均有影响，但我们认为，衰退对航空租赁龙头的影响较为间接（详情参阅《海外衰退风险或不改修复韧性》，报告日期：2023年1月27日）。
　　关注公司配置价值
　　2023年以来公司股价走弱，或受海外流动性收紧和加息预期影响。但全球航空业复苏仍是2023年主逻辑，利率上行对龙头航空租赁公司影响可控，关注公司回调后的配置价值。
　　风险提示：1）航空业复苏缓慢；2）债务融资成本快速上升；3）飞机供应持续受到扰动；4）经济衰退。