招商证券（香港）-华润医疗-1515.HK-公司拟全现金收购辽健和江能医院-230227

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　　■公司拟以全现金收购辽健和江能医院旗下的37家医院，作价约40亿元人民币，项目落地后将为公司新增6家三级医院和约1.2万张床位
　　■淮阴医院相关利空或已出尽（约2.2亿元人民币减值及亏损）；我们预计其在23财年将迎来复苏
　　■我们维持增持评级，目标价上调至12.3港元。公司当前股价性价比吸引（22/23财年市盈率为15倍/12倍，23财年股息率约为3%）
　　辽健和江能旗下医院有望于23年年底/24年并表
　　公司于2月22日宣布（链接）其与华润健康订立协议（公司的大股东），拟1）收购辽健约76%的股权，作价约33.95亿元人民币和2）收购江能约80%的股权，作价约2.45亿元人民币，包括购买约3.17亿元人民币债权。此次交易后，公司将新增37家医院（分别包括辽健/江能的5家/1家三级医院）和11,544张床位（9,174/2,370张）。基于过往国企医院并表时间线，我们预计此次交易将于23年年底/24年完成。我们预测此次收购有望为公司在23/24财年，分别带来同比约13%/53%的并表收入增长（同期内总收入分别同比增长33%/63%）。我们认为公司在未来持续的外延扩张中处于有利地位，基于1）其深厚的国企背景有助于其在主要城市寻求更多二级/三级医院的外延并购（详见我们报告，链接），2）完善的全国医院网络（预计23年年底旗下约157家医疗机构拥有约2.3万张床位），3）与华润健康具有协同效应（广船和航天科技相关医院已逐渐纳入管理范围）。
　　淮阴医院相关利空或已出尽
　　公司于近期发布了盈利预警（链接），预计22财年未经调整净利润将同比下降约65%，主要由于1）疫情扰动，2）淮阴医院相关亏损约为2.2亿元人民币，其中a）约6,000万元人民币经营亏损，b）约5,000万元人民币应收账款减值（相关应收账款于公司收购淮阴医院前产生），c）约1.1亿元人民币商誉减值；3）汇兑损益1.6亿元人民币。主要由于港币计价的境外贷款所致（用于派息和21财年收购淮阴医院）。
　　维持增持评级，分部加总估值法目标价上调至12.3港元
　　我们将22/23财年盈利预测分别上调4%/6%，主要由于1）剔除非经常项目后，22财年的经营结果好于预期，2）估值基期滚动至23年年底，和3）辽健和江能于23年四季度/24年一季度实现潜在并表后，有望产生规模效应并带动收入提升。因此我们将目标价由11.3港元上调至12.3港元。我们认为公司当前股价的风险回报仍然吸引（22/23财年的预测市盈率分别为15倍/12倍，23财年预测股息率约为3%）。投资风险：外延并购/并表进度慢于预期和医保支付风险等。