招商银行-美元债价值显现，公募QDII债券型基金的投资分析和评价-230213

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　　■境内外压制因素改善，美元债投资价值显现。境内投资者可通过QDII债券基金参与美元债投资。制约美元债的两点因素包括美元基准利率、信用风险均已出现改善，中资美元债市场曙光初现。投资公募QDII基金具有跨市场投资便捷与高波动、受汇率影响、申赎时间长、费率偏高等特点。公募QDII债基的风险收益水平显著高于普通债基，主要投向为中资美元债和中美主权债。2021年下半年以来平均回撤幅度约20%，最大幅度的回撤约60%，拖累近5年历史业绩。
　　■从经济周期角度看普通债券基金（中债）与QDII债券基金（美元债）的投资。中美10年期国债利差和中美债基收益率差值的走势多数呈负向变化（少数情况下同向）。当中美利差上行，意味着中国经济好于美国、中债价格下跌/中债价格上涨慢于美债价格，中美债基收益率差值下行，QDII债基优于中债基金。当中美利差下行，意味着美国经济好于中国、美债价格下跌/美债价格上涨慢于中债价格，中美债基收益率差值上行，中债基金优于QDII债基。当中美利差震荡走平时，意味着中美经济周期同向运行，如果中美经济均同向下行，则中债基金和QDII债基均有配置价值，而前者的波动性更小。
　　■基于信用因素和汇率因素评价公募QDII债券型基金。近一年多净值遭到巨大回撤，市场上存量产品少，常规筛选方法难以适用。在中美经济周期错峰带来美元债beta收益的投资机会下，对公募QDII债基的评价基于两方面风险因素展开。反映到产品端，(1)信用板块上，地产债暴雷以来，QDII债基从高度依赖地产债转变为持续清理，大幅切换至安全性更高的城投板块，美国国债成为目前重仓比例最大的券种，反映出管理人诉诸于投资主权债来实现对信用风险的规避。(2)汇率风险方面，在人民币升值时，外汇衍生工具的使用对基金收益总额的平均贡献度较高。在人民币贬值时，汇率风控能力好的管理人能在同类型产品减少避险成本对业绩的拖累，甚至带来正收益贡献。这可能和美元兑人民币的锁汇成本有关，当人民币贬值时，锁汇成本相较人民币升值时显著抬升。
　　■投资者投资QDII债基的动因和建议。QDII债基是跨市场投资的便利工具，能解决机构投资者配置海外资产的部分痛点，例如不需开立境外账户，投资人民币份额不占用外汇额度，对外汇额度紧张的投资者也是较好的工具。此类产品更适合管理规模较大、单一产品波动承受能力较强的中大型机构投资者，将QDII债基作为某一特殊时点的组合配置工具之一，适度增加组合收益弹性，以此丰富中高风险等级账户的收益来源。同时，QDII债基或银行外币理财产品也为个人投资者其提供了多样化的配置选择。