申万宏源-2023年1月通胀数据分析及债市观点：2023年CPI对债市的影响主要关注两点-230210

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　　本期投资提示：
　　1月CPI整体符合市场预期，但PPI依旧弱于市场预期，尤其是去年11月以来黑色系大宗价格明显反弹、导致市场普遍预期PPI降幅将收窄，但PPI环比表现依旧较弱，除石油化工链拖累外，上下游工业品价格出现了较为普遍的价格下行压力。由于2022年PPI全年基数相对较高（全年均值4.2%），叠加2023年供给恢复、全球需求下行，原油价格同比预计难有强势表现，2023年PPI负区间磨底概率大，年底伴随基数下行预计PPI同比小幅抬升，预计今年PPI走势并非债市重点。
　　2023年重点关注CPI，预计今年上半年CPI冲高回落、下半年预计反弹，综合来看全年CPI对债市的影响主要关注两点：
　　（1）2023年重点关注核心CPI和服务价格，以及核心CPI抬头后、资金利率的变动。1月CPI数据显示伴随消费服务回暖、核心CPI和服务价格均已明显修复，环比表现均明显强于2021年和2022年春节月，符合我们前提反复提示的观点，即2023年全年CPI破3%的概率不大，核心原因是食品价格基数较高、预计对CPI同比读数有所拖累，但结构上需要重点关注核心CPI和服务价格上行压力，尤其低基数基础之上，核心CPI和服务价格同比超过2017年的概率较大。此外央行反复提及M2高增对通胀的滞后影响，预计将在核心CPI和服务价格上印证，央行防范核心通胀上行风险将在资金价格上有所体现。
　　（2）其次是下半年CPI再次呈现反弹向上，重点关注多重因素共振下下半年CPI超预期的可能性。
　　债市观点方面，此前我们提出债市调整“三步走”，第一步是预期先行，第二步是确认基本面改善走势，第三步是关注货币政策和资金利率对债市的压力。2022年11月政策变动、预期先行带动10Y国债收益率调整至阶段性高点2.93%，1月市场展望中提示关注债市调整“第二步”，当前继续兑现中。2月的震荡偏强，仍处于债市调整大势中。2023年10年期国债收益率调整目标位预计在3%-3.3%。
　　重点关注本次数据的以下几点特征：
　　（1）1月为春节月、食品价格季节性走强，猪价拖累下环比表现仍弱于历史同期。1月食品价格环比上行至2.8%，与近年春节月相比，环比表现强于2022年、但弱于2018-2021年。食品项整体分化较大、冷热不均，猪肉价格表现明显偏弱（-10.8%），鲜菜（19.6%）和鲜果（9.2%）季节性偏强。
　　（2）1月消费回暖、带动核心CPI和服务价格明显修复，主要服务价格大幅上涨。疫情“过渡期”整体短暂，从人流和消费数据看1月消费服务表现偏强，带动核心CPI（0.4%）和服务价格（0.8%）快速修复，环比表现均明显好于2022年2月和2021年2月。结构上主要服务项价格均明显上涨，旅游（9.3%）、家庭服务（2.4%）、交通工具使用和维修（1.9%）价格环比上涨明显。
　　（3）PPI环比小幅收窄，同比跌幅走阔至-0.8%。1月PPI环比为-0.4%，和前月（-0.5%）基本持平，上下游工业品价格下行压力依旧较大，生产资料项和生活资料项环比分别为-0.5%、-0.3%，分行业来看，依旧是石油化工链价格明显承压，石油和天然气开采、石油煤炭及其他燃料加工业、化学原料及化学制品制造业领跌，比较来看煤炭开采、有色金属冶炼、计算机通信等环比涨幅较上月走弱明显。
　　风险提示：经济复苏不及预期，货币政策宽松超预期。