招商证券-思摩尔国际-6969.HK-Q4换弹暂承压，一次性预计高增-230202

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　　事件：公司发布2022年业绩预告，公告显示，公司预计全年实现经调整净利润23.85-28.97亿元（YoY-56.2%~-46.8%），中值约为26.41亿元（YoY-51%），预计Q4实现经调整净利润2.3-7.4亿元（YoY-81.3%~-37.3%），中值约为4.8亿元（YoY-60%），整体符合预期。
　　换弹小烟：国内Q4正式进入新国标时代，受新国标（烟草味、老水果库存待消化、非国标果味泛滥等）+加征消费税（多品牌涨价影响销量、供应商降价与品牌商共同消化税收）影响，公司Q4出货端预计同比量价齐跌，随着老水果库存的逐步去化，对非国标果味的严打，口味审评有望放松以及消费者转化等，国内销量有望迎来逐季改善，且新国标体系下头部工厂议价能力提升，客户数量预计将有所提升；美国市场受当前监管环境下一次性小烟强势、宏观环境承压等影响，换弹市场整体增长发乏力，22年市场销量出现高个位数下滑，Q4出现15%左右的下滑，但Vuse销量仍实现逆势高个位数增长，市场份额提升至36%左右，排名第一。公司受此影响出货端量价预计承压，但Q4出货量同比降幅预计环比继续收窄。
　　一次性小烟：一次性小烟凭借初试成本较低、使用便捷等因素在海外多个市场仍保持亮眼增长，公司与大客户顺势推出Vuse Go一次性小烟产品，凭借出色的产品力与渠道力快速铺货放量，22Q4一次性小烟预计增长依旧亮眼，23年仍有望保持快速增长，且当前公司一次性小烟出货仍以棉芯为主，23年预计陶瓷芯产品占比将有所提升，进一步提升其毛利率水平。
　　大麻及医疗：大麻业务预计Q4仍承压，但公司已于22H2进行了积极调整，随着产品矩阵的完善以及向花、膏类领域延申带来的新市场空间，23年有望迎来拐点；医疗雾化方面，公司首个自研自造的“呼吸机联合用网式雾化器系统”预计将逐步贡献收入，该产品突破了国内技术瓶颈，并通过减少药物浪费压缩患者使用成本，标志着公司医疗雾化研发成果有所落地。
　　盈利预测及投资建议。22年各项费用投放力度加大亦是公司利润承压的重要因素，伴随着海内外各项风险预期的释放，我们看好公司“研发为基”打造的长期竞争优势，23年公司亦有望加快技术转化节奏，我们预计公司22-24年归母净利为26.03/28.05/35.90亿元，分别同比-51%/8%/28%，当前股价对应23年PE为22X，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：政策监管风险、技术迭代相关风险、市场竞争加剧风险。