招商证券（香港）-浅析牛熊周期中的股权再融资-230112

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　　■港股和A股的股指表现与股权再融资的活跃程度呈现较大相关性
　　■熊市中再融资与股指同步下降的相关度高于牛市中同步上升的相关度
　　■重申对中国股票的乐观看法；预计再融资活动很快复苏且集中在医药、工业和地产等板块
　　港股的表现和再融资的活跃度体现出明显相关度但牛市周期有参差。1）熊市区间配股的金额明显下降。在2009年至今的三个主要熊市周期中，上市后筹资金额与恒生指数点位的相关系数分别为0.83、0.53和0.52，与恒生指数前瞻市盈率的相关系数分别为0.87、0.63和0.52。这说明指数点位下跌、估值下行和融资金额下降呈现很高的同步效应。2）在两个牛市区间配股的金额增加。在2009年至今的四个主要牛市周期中，上市后筹资金额与恒生指数点位的相关系数分别为0.28、0.32、0.56和0.43，与指数前瞻市盈率的相关系数分别为0.34、0.22、0.18和0.37。每个周期接近顶部时，融资活动急剧放量达到峰值。3）在熊市周期的相关度高于牛市周期的相关度，这体现出上市公司不愿意低价释放股票的合理逻辑，除非需要解决资金流的燃眉之急。4）无论牛市还是熊市，上市后筹资金额较高的行业通常集中在房地产、工业、多元金融以及医疗保健。
　　A股的表现和再融资的活跃度体现出相关度但比港股情况复杂。1）熊市周期融资下降和股指和估值下跌呈现正相关（同步关系）；但是出现两个周期的特殊情况。在2006年至今的四个主要熊市周期中，上市后筹资金额与沪深300指数点位的相关系数分别为0.73、-0.33、0.47和0.07，与指数前瞻市盈率的相关系数分别为0.71、-0.30、0.43和0.16。负相关度和无相关度分别出现在2015年5月到2016年2月和2021年1月到2022年10月的周期中。2）牛市周期融资额上升与股指和估值上升呈现正相关，但是2016年2月到2018年1月的期间出现负相关。在2006年至今的四个主要牛市周期中，上市后筹资金额与沪深300指数点位的相关系数分别为0.64、0.69、-0.25和0.42，与沪深300指数前瞻市盈率的相关系数分别为0.66、0.68、-0.27和0.37。3）板块的融资集中情况类似如上的港股。
　　对股市的看法。我们对中国资产持有中长期看好的观点。中国在岸和离岸股票经历了去年的艰难险阻后，体现出优异的风险回报平衡。中国政府在2023年的核心是发展经济。疫情管控政策的超预期U型反转和一系列有利经济恢复的财政、货币和产业政策的出台是强有力的支持。同时，居民部门超额储蓄和消费意愿有望逐步发力到需求中。在全球经济陷入衰退的大背景下，中国经济的增长和人民币走强必然成为投资亮点。详细分析参见我们在2022年12月19日发布的策略报告《2023年展望：守得云开见月明》）。我们预测恒生指数在基本情景下，上涨至21,800（对应11.5倍前瞻市盈率）；在乐观情景下，上涨至23,700（对应12.5倍前瞻市盈率）。截至2023年1月11日，恒生、MSCI中国和沪深300指数分别较2022年10月底录得的历史低位反弹46.0%、50.0%和14.3%。在中国在岸和离岸股票的反转行情中，我们预计股权融资也将在今年上半年回暖，增发配股活动和IPO融资将迎来复苏。分行业看，我们预计增发配股活动有望集中在房地产、医疗保健和工业板块。