招商证券（香港）-安踏体育-2020.HK-22年四季度零售流水下降；23年一季度有改善迹象-230111

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　　■22年四季度零售流水如预期般下降
　　■库存水平略有改善，折扣率持平
　　■维持增持评级，新目标价为130.0港元
　　22年四季度安踏和FILA的零售流水下降
　　安踏公布了其22年四季度安踏、FILA和其他品牌（主要是迪桑特和可隆）的零售流水，分别同比下降高单位数、10-15%和上升10-15%。零售流水如预期般受到新冠疫情封控措施的负面影响。在22财年，安踏品牌的零售流水同比增长了低单位数，而FILA品牌的零售流水同比下降了低单位数。其他品牌同比增长20-25%。
　　库存水平改善；折扣率持平
　　22年四季度末，安踏库存约为月销售额的5倍，与22年三季度末相似。FILA库存环比有所改善，月销售额可能达到7倍左右。尽管如此，虽然库存水平是可控的，而且应该主要由最新商品组成，但仍然高于最佳水平，因此库存管理仍将是23年一季度的优先处理事项。安踏和FILA品牌的折扣率都相对平稳。令人鼓舞的是，安踏能够在保持折扣率的同时提高库存水平。
　　客流量改善
　　安踏指出重新开放后，零售流水已缓慢改善。例如在新年三天假期期间，零售流水同比增长，而客流量亦持续改善。安踏认为，现在为23财年提供任何指引是为时过早，因为目前中国不同地区重新开放的步伐存在差异。然而，管理层对23年二季度起的销售情况表示乐观。
　　维持增持评级，新目标价为130.0港元
　　由于安踏品牌流水增长放缓和对毛利率下降的假设，我们将22/23/24财年每股盈利预测下调4%/3%/2%。我们认为，市场已经消化了22年下半年盈利不佳和23年一季度零售流水不平均的影响。因此，尽管我们下调了预测，我们仍将目标价上调至130.0港元（先前为104.5港元）。我们的目标价格基于对23年下半年和24年上半年的每股盈利预测，代表着流水正常化（先前为22年下半年和23年上半年每股盈利）。我们的目标价格对应28.4倍目标市盈率（先前为未来12个月每股盈利29.6倍)。维持增持评级。主要催化剂：23年一季度零售流水增长好于预期。良好的23财年指引：主要风险：重新开放后销售速度慢于预期。