招商证券（香港）-吉利汽车-0175.HK-今年总量强劲增长，重点关注结构性改善-230110

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　　■2022年总销量增长8%，12月终端交付强劲，库存压力回落
　　■今年总销量保持强劲增长，重点关注新能源渗透率大幅提升，燃油车车型结构调整，出口增长保持强势
　　■维持增持评级及目标价19港元
　　出口及新能源是关键增量，库存压力下降
　　12月销量为14.6万辆，同比/环比-8%/+1%；1-12月累计143万辆，同比+8%。1）分市场：12月国内销量为12.6万辆，同比/环比-11%/+0%；出口2万辆，同比/环比+14%/+5%，占比13.4%。体现出国内市场竞争加剧背景下，海外市场成为重要的增量市场。2）分品牌：领克销量2.2万辆，同比/环比-15%/+21%，占比15%。领克连续8个月环比增长，逐步脱离低谷，重回2万辆以上区间；吉利品牌（含几何）销售10万辆，同比/环比-21%/-6%，其中几何品牌1.9万辆；极氪品牌交付1.1万辆，环比+3%，再创新高，今年累计交付超7.2万辆，略高于预期；睿蓝品牌销售1.1千辆，环比+54%再创新高。3）销量结构：a）高价值产品中国星系列销售2.3万辆，全年26万辆，占吉利品牌的18%。b）新能源销量环比+29%至4.4万辆，纯电/插混分别为3.8万/7千辆，新能源渗透率达30.5%，环比+6.6ppt。全年新能源车销量33万辆，渗透率达23%。4）库存：根据公司管理层，12月终端交付（含出口）达19.5万辆，高于批发量5万辆，库存明显回落，当前公司的库存低于2个月处于合理水平。
　　2023年总量保持强劲增长，关注销售结构优化
　　公司2023年销量目标为165万辆同比增长15%，其中新能源汽车销量目标增长100%以上。分析：1）我们预计行业今年增长在5%以内，公司总销量增速大幅跑赢行业，继续提升市占率；2）预计今年新能源车销量66万辆以上，销售占比超过40%，销售结构优化。雷神混动、吉利几何新车型、极氪上量是主要增量来源。其中重点关注混动新车型，将采用全新销售渠道、全新设计语言。在2022年试水混动之后，今年开始成熟，进入上量周期；3）燃油车仍面临萎缩压力，预计公司继续保持出口增长势头，另外缩减产品线，淘汰规模效应弱的车型，以此提升单车效率。
　　维持增持评级及目标价19港元
　　鉴于燃油车产品线调整及竞争加剧，我们下调公司销量预期。新能源车销售占比提升，短期压制盈利能力。由此我们下调公司2022-24E净利润预测19%/18%/21%。维持增持评级及目标价19港元（29x FY23 P/E），前次24x，估值倍数提升23%反映：1）销售结构大幅优化，向新能源变革加速；2）极氪分拆上市产生估值催化效应，吉利有望成为首个成功内部孵化新势力的自主品牌。风险因素：行业景气度低于预期。