招商证券（香港）-京东-JD.US-疫情扰动进入尾声-230106

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　　■我们预计22年四季度集团收入将同比增长7.7%，环比增速有所下滑，主要受到疫情扰动的影响
　　■据称一线城市因12月疫情爆发而导致的物流问题正逐步改善
　　■维持增持评级；消费复苏仍需时间，但近期降本增效带来的利润率改善还将继续
　　22年四季度正逐渐跨越转折点
　　我们预计京东22年四季度收入同比增速将达到7.7%，相比三季度11.4%的增速有所下滑，主要原因是：1）10月至11月的疫情封控带来的物流问题给履约端带来负面影响；2）但部分被12月底开启的年货节预购活动所抵消；3）整体宏观及消费环境依然疲软（但我们注意到10月及11月的全国社零分别同比下滑0.5%及5.9%，显示京东相比大盘数据仍具有一定的增长韧性）。在利润端，我们预计京东22年四季度非GAAP净利润率将达到1.9%，同比提升0.6个百分点，非GAAP净利润为56亿元人民币，同比增长57%（相比三季度同比增长99%），主要得益于2022年所进行的一系列降本增效举措的连锁效应。正如我们在年初所预期的，京东逐步缩减京喜拼拼业务进驻地区，目前已完成退出。京东称，一线城市从12月初重新开放导致的物流问题中恢复得很快，例如，北京的物流问题在两周之后迅速恢复。
　　因高基数效应及缓慢复苏节奏，23年一季度增速仍将承压
　　环比来看，我们认为京东23年一季度收入同比增速将有所提升，至14%，符合我们一直以来的复苏观点，驱动因素有：1）消费及宏观环境依然疲软，但我们认为环比将有小幅改善，部分也受到消费刺激政策的推动（例如绿色智能家电补贴政策等，图9）；2）京东持续聚焦3P业务，推出一系列举措吸引中小商家及个体工商户使用京东进行商品推广，例如对新设店铺进行补贴和费用减免、物流及金融支持等措施；3）京东也不断在核心品类中延伸低价格产品，在激烈的竞争环境中保持竞争力。
　　增持：看好稳健的增长前景
　　我们预计京东22财年收入/非GAAP核心净利润将分别同比增长10%及53%。京东将受益于宏观/消费环境复苏、不断提升市场份额（利润线下传统家电龙头遭遇困境），以及监管环境的稳定性。我们维持京东的增持评级，将目标价从73美元上调至74美元，源于小幅调整盈利预测（图7）及汇率变动。目标价对应25倍/18倍23/24财年前瞻市盈率。主要风险：1）宏观/消费复苏；2）竞争态势；3）监管。