华泰证券-快手~W-1024.HK-深耕新市井商业生态，盈利能力提升-230101

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　　多因素共振有望助力快手实现业绩&估值双击，维持“买入”评级
　　我们认为公司有望从4Q22起逐步迎来广告业务增速修复，并持续推进电商业务快速成长。国内监管政策常态化、中美审计合作趋向积极、港股整体估值中枢触底回升等，有望带动公司估值修复。公司降本增效推进下盈利能力持续提升，看好公司对于新市井生态商业价值的持续挖掘。我们维持预计公司22-24年调整后净利润-61/+21/+130亿元，基于SOTP的目标价为112.69港币，目标市值4,317亿元，其中直播/OMS/电商为252/1,895/2,170亿元，分别基于23E 0.7x PS/3.2x PS/0.19x P/GMV。维持“买入”评级。
　　聚焦新市井生态商业化价值，广告修复&电商增长可期
　　我们看到快手2021年以来商业化定位逐步清晰，聚焦新市井商业生态；组织结构持续优化，管理人员轮换调整，提升平台快速商业化能力。站在当下重新拆解三项主业的增长驱动力，我们看到：1）在线营销业务21年及之前主要由eCPM和流量双驱，1Q22以来eCPM承压的态势在23年有望逐步改善，我们预期23/24年业务增速达22.8%/18.2%；2）电商业务增长当前仍以用户转化驱动为主，GMV持续快速增长，3Q22佣金货币化率仅1.2%，相较于传统电商平台2%+的佣金货币化率仍有提升空间；3）直播业务规模后续将由供给端优化带动的付费用户渗透支撑，整体预期稳健增长。
　　政策支持平台经济规范化发展，中美审计合作取得进展
　　22年3月份以来，监管层定调从防止资本无序扩张，到支持平台经济健康发展，同时前期的监管处罚靴子落地，平台经济发展更加规范化。2022年12月的中央经济工作会议表示将大力发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手，有望带动互联网公司估值与业绩修复。2022年12月15日PCAOB确认获得中国大陆和中国香港公司的底稿权限并撤销2021年的认定，我们认为这表明中美审计合作取得实质性进展，中概股集中退市风险降低，从流动性和风险偏好角度或利好快手。
　　经营性净现金整体趋势回升向上，ROE&ROA逐季明显改善
　　经营活动现金流净额1H20-3Q22总体呈现“W”型波动趋势，1Q22触底后再度企稳向上，3Q22已转正，主要因1Q22以来各业务发展态势向好，降本增效效果显现。经调整EBITDA和经调整净利润总体上逐季回升，带动经营性现金流、销售净现率、自由现金流/营收等指标持续向好，并有望延续。单季度ROE（摊薄）和ROA持续明显改善。
　　风险提示：1）宏观经济及广告主营销预算恢复不及预期；2）行业竞争加剧；3）平台流量及商业化增长潜力低于预期；4）政策监管变动风险。