招商证券（香港）-石四药集团-2005.HK-23年增长前景值得期待-221220

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　　■公司宣布签订了一份合作意向书，将为合作方代工生产布诺芬片及小儿氨酚黄那敏颗粒，年产量分别为10-25亿片及每年6,500万袋
　　■我们将23财年经调整净利润上调3%，以反映该项合作意向书可能带来的收入增长
　　■我们将估值切换到23财年，并将基于分部加总的目标价从4.4港元上调至5.6港元。目前公司股价风险回报较为吸引（23财年预测市盈率为9倍），维持增持评级
　　代工生产意向书可能带来增长机会
　　公司在12月18日公布了与一家中国制药公司签订了一份合作意向书，为后者代工生产布诺芬缓释片及小儿氨酚黄那敏颗粒，年产量分别为10-25亿片及每年6500万袋。公司目前的口服制剂生产产能达到35亿片，但目前产能利用率只有约30%，因为剩余产能是为未来更多的潜在药品获批做准备的。我们认为这份关于代工生产的合作意向书将推进公司提前在2023年实现产能全利用。我们预测这将会给公司在2023年带来约3-5亿港元的收入增长，并且产能全启也可能会进一步改善公司毛利率水平。
　　大输液产品可能获益于防疫政策的放松
　　我们认为公司的大输液产品和新冠相关产品可能在2023年获益于中国放松的防疫政策。我们认为中国从疫情恢复后，被压抑的择期手术需求应该会支持大输液产品的增长。我们预期大输液业务在23年能够增长21%至45亿港元，其中治疗用大输液产品应该会有更快的增速。除此之外，由于阿比朵尔被纳入174个防疫专用药品名单（解热、止咳、抗病毒、抗菌等药品），我们认为公司来自阿比朵尔的销售也将获益于本次疫情政策的变化。
　　维持增持评级，分类加总估值法目标价上调至5.6港元
　　我们将22财年经调整净利润下调4%以反映人民币贬值和咖啡因需求走弱的影响。基于公司签署的代工生产合作意向书，以及大输液产品销售的稳健增长，我们将23年经调整净利润上调3%以反映23财年强劲的增长前景。我们将估值模型切换到23财年，将基于分部加总的目标价由4.4港元上调至5.6港元。我们预计公司21至23财年利润的年复合增长率约为30%，公司目前估值为23财年的预测市盈率的9倍和23财年预计4%的股息率，我们认为当前股价性价比吸引。投资风险：集采风险、新冠疫情扰动、大宗原料药平均销售价格波动等。