中信证券-一周宏观专题述评（第五十五期）：政策释放积极信号，扩总量、优结构-221218

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　　本周公布11月主要经济数据，多重超预期压力对经济恢复构成制约，导致主要经济指标出现不同程度回落，经济增速回落导致信贷低于市场预期。考虑到当前经济压力，本月央行新投放6500亿元，净投放1500亿元，为今年4月以来首次超额续作，保持了充裕的流动性环境。本周召开中央经济工作会议，会议着重部署了稳增长的政策，政策表述释放了诸多积极信号，财政货币政策均呈现出总量继续扩张、结构继续优化的政策思路。海外方面，美欧央行加息放缓，但政策立场维持鹰派，短期压制市场情绪。
　　▍中央经济工作会议召开，突出强调稳增长、稳就业、稳物价。中央经济工作会议于12月15日-16日在京召开，定调“明年要坚持稳字当头，稳中求进”，我们综合分析2023年实现5%左右的经济增速有基础、有条件。会议要求加大宏观政策调控力度，加强各类政策协调配合，形成共促高质量发展合力。具体来看：（1）稳健的货币政策要精准有力，明年结构性货币政策可能发挥更大作用。（2）保持必要财政支出强度。这意味明年财政总支出规模将保持扩大。（3）推动房地产业向新发展模式平稳过渡。预计未来优质房企可能获得相对较好的发展空间，房地产有望在比较长的周期缓冲里实现稳步安全降落。（4）基建依旧是稳增长的重要抓手，料将吸引更多社会投资进入基建。预期2023年政金工具还会再推出，广义基建增速将实现15%左右较高增长。（5）把恢复和扩大消费摆在优先位置，明确支持住房改善、新能源汽车、养老等相关消费。预计消费从明年二季度开始快速恢复和全年消费增长显著高于今年。此外，会议对民营经济支持、数字经济发展、国资国企改革、科技自立自强、人口老龄化少子化应对也做了顶层部署，期待后续各部门的落实措施。此前，12月14日，中共中央国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》，规划了“全面促进消费、加快消费提质升级”、“优化投资结构、拓展投资空间”、“推动城乡区域协调发展”、“提高供给质量，带动需求更好实现”、“健全现代市场和流通体系”等任务。
　　▍11月经济面临多重超预期压力。11月多重超预期压力对经济恢复构成制约，需求收缩、供给冲击、预期转弱压力有所加大，11月疫情优化措施实施初期经济社会适应力稍显不足，主要经济指标出现不同程度回落。不过基建投资、高技术产业、线上消费、现代服务保持良好增长态势。由于11月疫情形势愈发严峻，各地在落实防控优化二十条措施的时候也经历了一段适应和调整期。11月时，个别地方过度防疫带来的效率下降和疫情形势恶化本身对经济产生负面冲击，双重因素叠加导致了经济增长再次承受了较大的下行压力。考虑疫情本身传播情况，我们预计后续两个月疫情形势还将进一步趋严，预计国内疫情感染的高峰总体在1月份，经济压力最大的时期也将在1月出现。但考虑此次中央经济工作会议的政策力度表述积极，我们预计开年逆周期调节政策的逐步落地，经济也将快速从疫情的冲击中得到恢复。
　　▍11月信贷总量低于预期，但企业贷款同比多增，受理财赎回影响M2大幅增加；央行超额续作12月MLF。虽然11月新增信贷低于市场预期，但主要是居民贷款拖累，企业贷款延续回升势头，尤其是企业中长期贷款已经连续4个月同比多增，这可能是因为宽信用政策的加码，尤其是地产融资政策。11月社融增速回落0.3个百分点，除贷款外，企业债和政府债也同比少增。11月M2增速意外提高0.6个百分点，或因为近万亿的理财赎回。12月15日，MLF到期5000亿元，央行新投放6500亿元，净投放1500亿元，为今年4月以来首次超额续作。
　　▍美欧央行加息放缓，但政策立场维持鹰派。12月美联储议息会议放缓加息幅度至50bps，这是市场最近一段时间交易的政策变化的二阶拐点。但是，美联储通过抬升点阵图利率预测、新的利率中枢高于上调后的通胀预测等方式重申了其对抗通胀的坚定立场，相比此前市场预期更加鹰派。欧央行12月议息会议放缓加息幅度至50bps，符合市场预期；同时宣布2023年3月起以每月150亿欧元的速度开启量化紧缩。虽然欧央行加息幅度放缓，但决议表述和拉加德讲话均偏鹰派，欧央行货币政策料将进入缩表加息同时进行的紧缩新阶段。美欧通胀周期的错位将使明年两地央行政策边际分化，我们预计欧元有望升值。