招商证券（香港）-比亚迪股份-1211.HK-销量再创新高，品牌矩阵成型，海外布局提速-221206

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　　■11月销量突破23万辆，销量结构优化，出口及海外市场布局进入快车道
　　■新高端品牌“仰望”标志品牌矩阵成型。半导体暂缓上市，有利于维持高成长下的供应链稳定性
　　■维持增持评级和目标价387港元
　　11月销量高歌猛进，出口进入增长快车道
　　1）销量：公司11月新能源乘用车销售23万辆，同比/环比强劲增长155.1%/5.7%，环比连续9个月走强，销量再创历史新高；其中，11月纯电/插混分别销售11.4万/11.6万辆，同比+146.9%/+163.8%，环比+10.4%/+1.5%，结构维持均衡态势。1-11月新能源乘用车累计销售162万辆，同比+224%。11月新能源商用车销售485辆，同比/环比-55.8%/+62.8%，1-11月累计销售5.5千辆。2）出口：11月乘用车出口1.2万辆，环比增长29.3%，1-11月累计出口4.5万辆；3）海外布局：继进入德国/法国/挪威等市场后，公司11月与墨西哥/摩洛哥汽车经销商达成合作。我们预计公司将进一步扩大南美市场，巴西本地化生产有望落地。随着今年一系列海外布局落地，海外市场增长将进入快车道。
　　销量结构持续改善，品牌矩阵成型
　　1）重点车型：汉家族11月销售3.2万辆，环比+0.5%，连续3个月销量突破3万辆，累计销量达40万；其中11月汉EV/汉DM分别为1.3万/1.8万辆；唐家族11月销售2万辆，环比+16.7%；海豹销售1.5万辆，环比+36.3%；护卫舰07开启预售，12月9日正式上市；腾势品牌11月销售3.5千辆，环比+886%，预示腾势进入大规模交付阶段，其中腾势D9目前大定接近4万辆，首月销售350辆。2）全新品牌：全新高端品牌“仰望”将于2023年一季度正式发布，预计首款车型为硬派越野车型，定价达到100万元，产品定价达到新高度，品牌力向上突破。公司将由此形成比亚迪、腾势、仰望的三级品牌梯队，分别覆盖大众化、中高档、豪华车市场。
　　半导体暂缓上市，供应链稳定性是关键
　　根据公告，比亚迪半导体新增晶圆产能仍不能满足下游需求，为尽快提升产能，拟开展大规模晶圆产能建设。为加快产能建设，统筹安排业务发展和资本运作规划，决定终止推进分拆比亚迪半导体上市，待扩产完成后且条件成熟时再重启。我们认为公司暂缓上市利大于弊：1）明后年公司产量高增长需要充足半导体产能保障，供应链稳定性是关键；2）随着公司规模效应开始释放，业绩显著提高，半导体业务融资紧迫性下降。
　　维持增持评级及目标价387港元
　　公司明年业务保持快速成长，我们维持增持评级及目标价387港元，相当于48.7x 2023EP/E，建议逢低买入。风险因素：行业景气度低于预期。