华泰证券-新高教集团-2001.HK-聚焦高质量发展，维持高派息策略-221202

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　　坚定不移走高质量发展之路，短期利润率承压，长期稳健增长趋势不改
　　新高教集团FY22营收同比增长28.3%至19.22亿元。毛利率同比下降5.6个百分点至39.0%，主要由于公司加大了师资队伍和校园设施投入。归母净利润同比增长9.2%至6.20亿元。营收及净利低于我们此前预期（23.19/6.47亿元），主因公司主动优化生源结构，短期内在校生总人数增长趋缓。全年派息率约49%。综合考虑学生人数增速放缓、高质量办学投入增加，预计短期内毛利率或承压。因此我们下调FY23/24/25归母净利润预测至6.70/7.17/7.84亿元（前值：人民币7.59/8.29/-亿元）。随市场变化因素，我们将WACC上调至14.16%（前值：12.11%），下调目标价至4.05港币(永续增长率2%，港币/人民币=0.91)。维持“买入”。
　　内涵建设持续强化，教学提质效果显着
　　师资方面，公司大力引进学科专业建设高层次人才，提升教学核心岗位薪酬标准，提高教职工福利等开支，FY22人力成本同比增长40.5%。教学设施方面，公司持续建设升级实验实训室、智慧教室、图书馆等，FY22相关投入增加2.35亿。教学方面，公司与国内外知名高校合作进行资源共享和共建优势专业。公司的高质量发展战略取得了良好成果，学生就业竞争力和就业质量稳步提高。公司聚焦朝阳产业，截至FY22，公司旗下学校学生初次就业率达89%，高于全国平均水平，高质量就业率同比提升187%，就业于世界500强、全国百强、上市公司等名企的毕业生人数占高质量就业总人数的23%。
　　新生人数稳健增长，生源结构优化，学费增长潜力待释放
　　公司优秀的教学质量带动了招生竞争力的逐渐增强。公司预计2022/2023学年总在校生人数约140,535人，新生人数稳健增长，其中本科计划增加近3000个，专升本计划数增加45%，本科层次新生占比提升5%，生源结构进一步优化。此外，2022/2023学年新生生均学费增长13.2%。我们预计随着各个学校生源结构的逐步调整，高学费的本专科人数占比进一步增加，整体学费有较大增长潜力。
　　下调目标价至4.05港元，维持“买入” 
　　我们预计公司生源结构调整完成前，总人数增长或比较缓慢；公司持续加大高质量办学投入为未来增长筑基，短期内毛利率或承压。因此我们下调FY23/24/25归母净利润预测至人民币6.70/7.17/7.84亿元（前值：人民币7.59/8.29/-亿元）。结合市场变化，上调WACC至14.16%（前值：12.11%），下调基于DCF的目标价至4.05港元(前值5.78港元，永续增长率2%，港币/人民币=0.91)，对应8.71x FY23EPE。维持“买入”。
　　风险提示：主管部门对于学费定价的监管趋紧；在校生规模增长不及预期