招商证券-唯品会-VIPS.US-收入基本符合预期，Non~GAAP净利大幅超预期-221123

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　　唯品会发布2022年三季报，22Q3营收为216.2亿/-13.3%，GMV为376亿/-6.5%，毛利率为21.7%/+2.2pct，实现Non-GAAP归母净利润15.9亿/+55%，Non-GAAPNPM为7.4%/+3.3pct。Q3公司运营效率明显提升，净利润大幅超预期。我们认为公司凭借稳固的正品特卖心智+高效人货匹配+供应链持续深耕，平台价值将长期稳固，上调至“强烈推荐”评级。
　　收入增速基本符合预期，调整后净利润大幅超预期。2022Q3公司实现营收216.2亿/-13.3%，本季度收入降幅相比上季度明显收窄，公司对Q4收入指引为307-324亿元/同比-10%至5-%。Q3 GMV为376亿/-6.5%，订单数为168百万/-2.8%，环比逐步改善。同时公司对国潮、户外等消费趋势更为敏锐，Q3实现服装GMV同比正增长。Q3公司实现GAAP净利润16.9亿，Non-GAAP归母净利润15.9亿元/+55%，Non-GAAPNPM为7.4%/+3.3pct。本季度公司在新客投放、各环节精细化运营及补贴承担方面均有调整优化，多措并举显著提升公司利润表现。本季度活跃用户数为4100万/-6.6%，用户趋势逐步向好，其中SVIP活跃用户数同比增长21%，对线上净GMV贡献占比达40%，优质用户数持续增长。
　　毛利率提升明显，营销费率明显降低，其余各项费率相对平稳。2022Q3公司毛利率为21.7%/+2.2pct；公司在用户补贴优惠券等方面的调整优化也明显提升公司毛利率表现。公司Q3期间费用率为16.9%/-0.1pct，其中履约费用为16.2亿/+0.0%，履约费率为7.5%/+1.0pct，受新疆等多地疫情影响，部分商品发货有所延迟。本季度营销费用为5.7亿/-53.9%，营销费率为2.7%/-2.3pct；营销投入同比下降明显，主要因公司对新客投放经济性做了评估和调整。管理费率为5.0%/+0.9pct，研发费率为1.83%/+0.35pct，各项费率相对平稳。预计随着精细化运营和降本增效推进，未来各项费率仍有进一步下降空间，驱动公司净利率提升。
　　投资建议：我们认为凭借稳固的正品特卖心智+高效人货匹配+供应链持续深耕，平台价值将长期稳固，预计公司2022-2024年Non-GAAP归母净利润分别为64.3/72.8/80.3亿元，按照2023年Non-GAAP净利润8倍PE，给予目标价12.8元，上调至“强烈推荐”评级。
　　风险提示：疫情波动、消费低迷、特卖电商行业竞争加剧。