招商证券-蒙牛乳业-2319.HK-销售可能受到新冠疫情反弹的影响-221122

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　　■营收可能受到新冠疫情反弹的影响
　　■利润率也可能受到影响
　　■维持增持评级，新目标价42.2港元
　　疫情反弹可能对蒙牛产生负面影响
　　我们认为，近期新冠疫情的反弹应该会对蒙牛的经营产生类似于22年二季度的影响。虽然我们认为，蒙牛产品在受疫情封锁地区的需求应该仍然强劲，但我们预料会出现物流瓶颈、提高折扣，以及由于一些受影响地区可选购的产品有限，导致有可能未能够达到最理想的销售组合。
　　利润率也可能受到影响
　　新冠疫情封控措施可能导致销售组合向较低端产品倾斜。加上一些产品打折和物流瓶颈，蒙牛的毛利率可能会受到负面影响。但是，我们预期公司在一定程度上会减少营销费用，以将这些负面影响降到最低。
　　如果新冠疫情封控措施放松，23年上半年业绩可能会反弹
　　假设新冠疫情封控措施在23年上半年开始放松，我们预期消费者可能会重新转向高端产品，因为我们预计潜在需求将保持强劲，令蒙牛的销售组合有所改善。届时，物流问题将得到解决，原奶价格恢复稳定，利润率应该会反弹。
　　维持增持评级，目标价下调至42.2港元
　　我们将蒙牛22/23/24财年每股盈利预测分别下调5.5%、7.1%和2.0%，原因是近期新冠疫情封控措施反弹预计会带来的负面影响。基于盈利预测调整及人民币自我们上一份报告以来贬值，我们将目标价从48.8港元下调至42.2港元。我们的新目标价42.2港元是基于12个月滚动每股盈利的26.0倍的目标市盈率（先前为26.0倍）。由于我们认为基本面将随着封控措施放松而在23财年有所改善，我们维持增持评级。
　　催化剂：高端产品销量大幅增长；22年下半年利润率增长超过预期；潜在并购；
　　风险：疫情反弹导致大规模封锁。成本增幅高于预期