招商证券-A股趋势与风格定量观察：市场波动率趋势下行，结构性机会仍为主线-221120

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　　1.当前市场观察
　　从市场整体的角度来观察，当前万得全A的PB中位数反弹至历史32%分位数，从中期视角来看绝对估值水平仍存在一定的修复空间，但从短期视角来看，考虑到年内指数盈利增速面临的下滑压力，万得全A全年的盈利增速面临负增长的风险，因此从盈利与估值的匹配度角度观察，短期指数估值的修复空间相对有限。
　　跟踪短期择时指标体系，可以看到当前盈利增长预期指标偏谨慎，流动性改善和投资者风险偏好指标评分相对中性，短期择时模型的市场综合评分回落至中等偏低水平，从宏观趋势和市场情绪角度反映出短期市场转向震荡市的概率增加。在此同时，观察到各类指数的隐含波动率指数也呈现冲高回落的特征，宽基指数短期更有可能呈现窄幅震荡的特征。
　　除此之外，短期风格层面的交易机会更值得关注。结合最新数据来看，我们认为成长风格的交易窗口期仍在。一方面是国内通胀预期是持续走弱，可以观察到最近两个月，无论是CPI/PPI数据的环比变动，还是预期差数据（发布数据-预期数据），均体现出偏弱的特征，最新PPI同比已出现负增长，尤其是PPI低增速的背景下，成长相对价值板块的盈利增速优势会逐步显现；另一方面，考虑到短期基本面仍然承压，价值板块盈利增速与经济数据的相关性更高，而成长板块的盈利增速受经济周期影响较小，因而更有机会走出独立行情。虽然当前成长相对价值板块的估值增速差异仍处于历史高位，但短期驱动成长价值估值收敛的动力较小，成长板块的交易机会更值得关注。
　　2.市场最新观点
　　对于中长期投资者，当前A股整体估值处于历史32%分位数，已充分定价较低的盈利增速水平，权益资产未来三年的复合预期收益中位数提升到年化15%附近，当前A股将再次步入可超配状态，但投资者需降低短期市场的预期收益，同时值得注意的是不同风格指数的预期收益存在显著差异。
　　对于灵活投资者，今年以来市场下跌接近17%而择时模型下跌7%有效降低了回撤，在年初有效提示市场风险之后，当前模型评分择时模型对当前市场持中性评分，建议短期投资者标配权益资产，未来将继续动态跟踪市场盈利预期、流动性和风险偏好的变化。
　　风格择时：中期维度，从估值差角度来看中小盘、价值风格仍具有较高赔率，值得持续超配；短期维度，结合各轮动模型的观察建议大小盘风格中超配大盘。成长价值板块中超配成长。
　　风险提示：择时模型结论基于合理假设前提下结合历史数据统计规律推导而出，市场环境变化下可能导致出现模型失效风险。