招商证券-敏华控股-1999.HK-利润增长超预期，内销盈利提升明显-221115

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　　事件：公司发布2023上半财年业绩公告，2023上半财年现营业总收入95.33亿港元，同比下降8.0%；归母净利润10.92亿港元，同比增长10.5%。
　　 23上半财年营收暂时承压，利润增长亮眼。2023上半财年实现营业收入95.33亿港元，同比下降8.0%；归母净利润10.92亿港元，同比增长10.5%，近三年上半财年CAGR为15.7%。出于严谨考虑，公司提前计提0.85亿港币管理费用拨备用于美国Raffel专利诉讼事项。还原后公司扣非归母公净利润11.3亿港币，同比增长14.4%。23上半财年公司对内强化门店管理系统，加强渠道拓展力度，对外完善全球产品线布局，进一步巩固龙头地位。
　　外销：北美及欧洲市场收入稳健，北美市场利润率略升，欧洲市场略降。公司北美市场收入25.64亿港元，同比增长0.1%，毛利率为41.8%，同比提高0.7pct；欧洲及其他海外市场收入为6.70亿港元，同比增长2.1%，毛利率为21.3%，同比下降2.9pct；Home group收入2.79亿港币，受欧洲国际局势影响，下降39.9%，毛利率为22.5%，同比下降3.1pct。由于海运费、原材料影响，公司外销业务承压，公司积极完善拓展海外产品线，通过推出北美自主高端品牌以及完善欧洲产品矩阵，进一步打开市场。同时公司加快墨西哥工厂建设节奏，为北美市场的加速拓展蓄力。
　　内销：疫情反复及地产销售下行影响，基本面短暂承压，渠道品类持续发力下快速增长可期。中国市场主营业务收入53.4亿港币（不含铁架电机），同比减少7.9%，毛利率为39.9%，同比提升4.2pct。截至2022年9月底，公司中国市场门店总数6230家，净增门店262家。分渠道来看，电商收入11.55亿港元，人民币口径同比+3.7%；线下门店收入41.87亿港元，人民币口径同比-5.5%。分品类来看，沙发收入下降7.4%；床垫收入增长7.6%。展望未来，公司继续坚持渠道、产品、品牌、经销商、产能的“五位一体”总体布局，加强各维度竞争力，进一步提升市场份额。
　　渠道拓展成效显著，产品融合持续加速，维持“强烈推荐”投资评级。公司作为软体行业龙头，全球产能布局领先，内销线上线下相互赋能，门店扩张稳步推进，有望贡献新的业绩增量。我们预计公司2023财年至2025财年归母净利润分别为25.66、32.32、37.69亿港元，对应23~25财年PE分别为11X、8X、7X，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：原材料价格剧烈波动风险，国际贸易政策风险，市场竞争加剧，地产销售超预期下滑，新冠疫情反复风险