招商证券（香港）-中国运动服饰行业：阿迪达斯22年三季度的中国区销售流水下跌；预计23年二季度录得增长-221110

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　　■阿迪达斯公布，22年三季度（剔除汇率影响）营收同比增长4%
　　■ 22年三季度中国区的营收同比下跌高两位数
　　■阿迪达斯预计23年二季度中国区增长强劲
　　22年三季度营收增长4%，而中国区销售流水同比下降高两位数
　　阿迪达斯（ADSGR，未评级）公布了22年三季度业绩，确认了其10月底的预先公告。22年三季度的整体营收（剔除汇率影响）同比增长4%，净利润同比下降64%至3.47亿欧元。22年三季度持续经营业务净利润同比下降86%。22年一季度，中国区销售流水（剔除汇率影响）同比下降了高两位数百分比。
　　阿迪达斯预计23年二季度中国区增长强劲
　　阿迪达斯管理层指引，公司22财年营收将出现高两位数的大幅下降。22年上半年营收同比下降35%，22年三季度营收同比下降高两位数，这意味着22年四季度营收的降幅可能会更小或只有小幅增长。我们认为，这较好的趋势可能与以下原因有关：1）21年四季度的基数低（21年四季度中国区流水同比下降24%）；2）22年四季度的库存将主要由新库存组成，原因是阿迪达斯在22年下半年回购了4亿欧元的旧库存。尽管阿迪达斯将通过特卖店销售大量的旧库存，并预计库存水平将在22年下半年恢复正常，但预计23年二季度将是一个录得显著增长的季度。
　　新的中国区转型计划
　　阿迪达斯意识到它在中国的行业内表现落后，将在中国实施一项新计划。除了在短期内通过回购和减少订单以清理库存外，它还关闭了没有盈利的门店（从12,000家减少到8,000 /9,000家），并将重点放在较大的门店上。阿迪达斯还会从生活网红转向更多体育网红和社交/体育社群（如中国网球协会）。我们相信，阿迪达斯希望在新疆棉事件的影响平息后，能重新吸引网红。
　　估值
　　虽然阿迪达斯的库存积压可能更为明显，但其他运动服饰品牌公司也担心22年四季度的库存风险，从而导致折扣水平提高。即将到来的双十一销售节将是至关重要。如果销情良好而库存恢复到健康水平，23年一季度的折扣率应会正常化。如果双十一销售节期间的零售流水差于预期，我们可以预期折扣将会持续。我们等待双十一的销售数据。目前，我们维持安踏（2020 HK）增持评级，目标价为104.5港元，李宁（2331 HK）增持评级，目标价为76.4港元，特步（1368 HK）增持评级，目标价为12.5港元。
　　主要催化剂：双十一销售节期间零售流水反弹好于预期；
　　主要风险：更广泛的长时间疫情封锁，双十一销售节期间零售流水低于预期。