太平洋证券-安踏体育-2020.HK-动态管理凸显品牌韧性，看好Q4冬季产品发力-221017

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　　事件：公司发布2022年三季度经营数据报告，其中安踏品牌流水实现中单位数的正增长，FILA品牌流水实现10%-20%低段的正增长，其他品牌流水实现40%-45%的正增长。
　　安踏品牌：22Q3流水端实现中单位数增长，符合管理层预期。我们预计，安踏大货流水实现中单位数增长，儿童流水实现高单位数增长；电商渠道流水实现高单位数增长。库存水平略超5倍，较过去水平略高，存在黄金周和双十一备货因素的影响，力争年度库存恢复平时水平。折扣方面，大货折扣同比持平，儿童折扣同比改善2-3pct。
　　FILA品牌：22Q3流水端实现10-20%低段正增长，符合预期，好于竞争对手。我们预计，9月份1/2线城市疫情多发影响线下销售，叠加天猫、小红书、抖音等电商平台的营销力度加大的影响，线上流水增长超过65%。其中大货实现中单位数增长，儿童实现双位数增长，潮牌实现20%+的增长；库存水平在7-8倍，存在备货原因，预计Q4环比下降。折扣方面，综合折扣在74-75折，正价门店折扣在85-86折左右。
　　其他品牌：22Q3流水端实现40-45%左右正增长，我们预计，国内露营户外风利好迪桑特和可隆，分别实现35%+和55%+的正增长。AMER经营正常，随着PPA的减少和经营效率提升利润率稳步提升中，在中国市场表现较好。
　　未来展望：短期来看，近期全国气温转冷，拉尼娜有望带来一定概率的冷冬预期。在疫情管控人性化趋势下，消费环境有望缓步恢复，结合去年暖冬低基数效应，冬季线产品有望全面发力弥补流水缺口；此外积极备战双十一有望带来一定的流水增长。长期来看，人口基数下带来的体育运动和细分健身户外项目的参与度+渗透率提升依然能支撑行业保持稳定增长。从公司的角度来看，安踏品牌和FILA品牌的成功运营证明了管理层的能力、效率以及多品牌扩张的能力，随着安踏三大品牌事业群增长逻辑版图的推进，中长期有望继续兑现稳健增长。
　　盈利预测与估值：预计2022-2024年净利润82.23亿/102.29亿/123.75亿，对应估值26.98x/21.69x/17.93x。给予“买入”评级，强烈推荐。
　　风险提示：新冠疫情全球蔓延引致的风险，行业竞争加剧的风险等