申万宏源-CPI、PPI简析：CPI峰值已过，即将迎来“大缓和”-221014

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　　主要内容：
　　9月CPI同比上升0.3个百分点至2.8%，与我们预期（2.9%）基本接近，虽然部分生猪养殖户压栏惜售推升猪价，但从能源到工业消费品、服务价格涨幅普遍较为疲弱，消费整体格局仍然清淡。PPI环比-0.1%结束此前两月连续大幅环跌过程，同比回落1.4个百分点至0.9%，与我们预期（0.8%）也基本接近，三季度全球原油供给过剩、9月油价仍快速下行，但国内储煤需求回升叠加投资需求恢复带动煤炭冶金产业链PPI跌幅收窄。
　　本轮猪周期供给较为稳定，压栏惜售等行为带动肉类价格暂时性有所上涨，9月食品CPI涨幅整体温和。9月食品CPI环比1.9%，与我们预期接近。今年猪周期供给收缩压力并不大，二季度以来生猪存栏趋于改善，但由于前期猪肉价格一度下行较快，部分养殖户集中实施压栏惜售行为，近期生猪出栏慢于正常规律，推动猪肉价格迎来一轮上涨，9月猪肉环涨5.4%、稍高于季节性，但预计是暂时性的，并可能在未来某些时点导致猪肉供给的集中放量。此外，受高温少雨天气影响，鲜菜CPI环涨6.8%、亦强于往年同期水平。
　　工业品供给相对充足但终端商品消费需求清淡，叠加散发疫情导致服务消费恢复受阻，能源、工业制成品、服务等非食品CPI分项延续普遍性走低。9月非食品CPI同比回落0.2个百分点至1.5%，延续7月以来的持续下行趋势。除了前期全球原油供给稳步恢复带动国际油价下跌，传导至交通工具用燃料CPI（环比-1.2%）继续下行以外，其他工业制成品CPI同比回落0.3个百分点至1%，虽然确实受到基数明显走高的影响，但工业制成品CPI环比（0.1%）也相对温和，显示煤炭保供增产稳定工业品价格、以及前期地产竣工持续走弱而导致的对可选商品消费拉动作用的弱化。此外各地散发疫情造成服务消费恢复阻碍，叠加租房需求仍弱，亦导致租赁房房租（环比-0.2%）、其他服务（环比0%）均明显弱于季节性涨幅。核心CPI同比由8月0.8%的低位继续回落0.2个百分点至0.6%。
　　PPI环比-0.1%结束此前两月连续大幅环跌过程，虽然三季度国际原油供给过剩仍推动油价快速下跌，但国内投资需求恢复带动煤炭冶金产业链价格跌幅收窄。我国PPI由原油——石化产业链、以及煤炭——冶金产业链“双轮驱动”，8-9月全球原油供给加快恢复、带动国际油价继续下行，压低石化产业链PPI。但电厂冬季储煤需求提升、部分地区煤矿安全排查影响短期供给，煤价9月有所上涨，基建稳增长加快叠加保交楼推动地产投资需求逐步恢复，钢铁、水泥等价格跌幅也明显收窄，整体煤炭冶金产业链PPI降幅放缓。在此过程中，整体PPI环比-0.1%，结束此前两月连续大幅环跌（-1.2~-1.3%）态势。
　　CPI峰值已过，即将迎来“大缓和”阶段，PPI年内涨幅也连续大幅低于海外发达国家，显示我国能源安全、供给侧完整性韧性优于他国，但国内消费需求仍显有所不足。关注促进稳定国内消费需求的中长期政策方向。PPI方面，因全球原油供给趋紧、国内煤炭需求有所恢复，能源价格或再度趋于上行，4季度PPI跌幅或较我们此前预期收窄。OPEC+决定自11月开始减产200万桶/日，实际减产幅度可能在100万桶/日左右，原油供给或从三季度的持续改善扭转为趋于收紧，若四季度全球服务消费进一步恢复，原油供给或将再度趋于紧张，油价至年底或维持在100美元/桶（布油）附近的较高区间；同时国内冬季用煤需求上升，基建投资阶段性走强，也可能拉动煤炭冶金产业链价格修复，PPI同比降幅或小于我们此前预期，当前我们初步预计10月PPI同比高基数下回落至-1.5%，上修四季度、全年PPI同比预测0.4、0.1个百分点至-0.8%、4.3%。CPI方面，食品供给相对稳定，可选商品、服务消费内需相对不足，9月阶段性的“峰值”出现之后，即将迎来超过1年的CPI“大缓和”阶段。后地产周期可选商品消费、以及受疫情散发影响的服务消费后续恢复路径预计相当温和，初步预计10月、四季度、全年CPI同比分别降至2.0%、1.9%、2.0%。这意味着货币政策并无来自通胀的紧缩压力，内需促进类政策值得期待。