华泰证券-东方证券-3958.HK-资管贡献稳健，财富特色突破-220930

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　　资管与财富特色明晰，给予“买入”评级
　　传统业务承压、金融脱媒加速，庞大的居民财富基础和迁徙过程为财富管理业务奠基，客户对高质量财富管理的诉求驱动券商业态进入新阶段，其中资产端能力为核心抓手。东方证券为资管与财富特色的中大型券商，控股参股公募基金净利润贡献稳健、财富管理业务创新突破。22H1受市场波动及信用减值损失计提影响业绩表现承压，但目前减值计提较为充分，资产质量风险已相对可控。未来伴随市场企稳、公募基金稳步发展，业绩有望改善，预计公司2022-2024年BPS为8.74/8.97/9.25元，H股可比公司2022年PB（Wind一致预期）均值0.5x，考虑公司2022年投资收入波动较大、减值拖累整体业绩，给予2022年PB0.4x，目标价3.85港币，给予买入评级。
　　21年行业整体排名12位，轻资本业务为主导
　　申能集团为公司第一大股东，管理团队长期领衔，平均任职期限超20年。公司为第5家AH上市券商，行业排名12名左右，在中上游券商中排名靠前，但较第一梯队有一定差距。从业务结构看，以轻资本业务为主导，资产管理与财富管理为核心特色，2021年经纪、资管、投行等轻资本业务分别占核心营业收入比重为26%、26%、12%，合计占比64%。从ROE看，公司历史ROE中枢处于5%-9%之间，波动相对较大，主要系投资类收入弹性较大所致。
　　资管利润贡献稳健，财富管理特色创新
　　旗下参股汇添富基金、控股东方红资产管理，22H1末汇添富基金总管理规模8943亿元，排名全行业第9位，非货币管理规模占64%；东方红总管理规模2390亿元，排名全行业第30位，非货币管理规模占93%，在规模前30大公司中占比最高。两家公司对东方证券整体的利润贡献较高（考虑持股比例），2020、2021年分别达63%、49%，利润贡献比例排名行业前列，未来仍有望成为利润核心增长来源。同时，公司依托全业务链优势推动财富管理转型，流量大V合作拓宽客群基础、基金投顾规模快速增长，创新业务持续突破，为未来发展提供强劲的潜在动能。
　　减值计提较为充分，23年有望迎业绩改善
　　22H1公司整体业绩波动较大，主要受投资收入波动及资产减值影响。公司自2017年持续计提买入返售金融资产减值准备，买入返售拨备率逐年走高，22H1末达31.2%，显著领先于中大型券商，目前资产质量风险已相对可控，我们预计在2022年低基数效应下，2023年有望迎业绩改善。
　　风险提示：市场波动风险，政策推进节奏不及预期。