第一创业-6月金融数据点评：未来社融增速下降空间有限，M2保持稳定-180714

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        (1)未来社融增速下降空间有限：首先从政策层面来看，政策展现出有保有压并且摒弃“一刀切”的灵活调整态度。在前期各类监管文件的影响下，表外融资规模逐步收缩退出，为减少相应冲击，政策在其他渠道的补充也是可见的。一是信贷的重新扩张，且以短贷款增加为主；二是从6  月托管数据看出商业银行正在积极购买以超短融为主的信用债，都说明政策在灵活调节，对冲去杠杆带来的潜在风险。同时，从去杠杆的角度，我们认为社融的增速已降至相对合理的水平。如果以非金融部门总债务增速低于名义GDP  增速作为宏观债务杠杆率下降的观测条件，即（政府债务+社融规模）增速<名义GDP  增速，假设2018  年名义GDP  增速为11%，2018  年政府债券供给新增4  万亿左右，则算出对应社融增速应在10%左右。自此轮去杠杆以来，社融增速已从去年的高点13.2%一路下降至9.8%，已落至保持宏观债务率的区间。所以在目前稳杠杆的政策基调下，社融增速进一步失速下滑的概率是很低的。
        （2)  信贷派生并不慢，M2  增速保持稳定：6  月M2  同比增速8%，增速下滑0.3%；M1  同比增速6.6%，增速增加0.6%；M0  同比增速3.9%，增速增加0.3%。市场部分观点认为M2  增速放缓是去通道影响下信贷派生速度放缓所致，然而货币乘数持续在高位，自2月以来也保持了缓慢增加，可见信贷派生并未放缓。反而是基础货币的构成，M0  与存款准备金的增速今年以来都在下滑，使得M2  的增速稳中趋降。从源头上看，自3  月来央行的现金净投放持续为负，与不再追求M2  增速的基调是一致的。近日研究局局长徐忠表示目前的财政政策并不足够积极，应运用起各级政府的财政存款，一边存钱一边借钱很不合理。如若积极的财政政策逐步实施，M1  增速必将受到抑制，M2  与M1  的剪刀差仍然有扩大空间。