方正证券-雅迪控股-1585.HK-业绩超预期，单车净利提升-210828

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事件：21H1收入123.8亿元，同比增长62%，归母净利润5.89亿元，同比增长49%，超过公司中报预告40%的指引。

点评：1.毛利率稳定，费用率进一步控制毛利率：21H1毛利率14.9%，同比-3.3%，受新国标电自比例提升和销售费用转成本的会计处理影响毛利率20H2已有调整，环比+0.6%体现公司上半年毛利率稳定，回冲后21H1毛利率约16%，仍大幅领先对手；费用率：21H1费用率10.5%，同比-3.1%，环比+1.1%，上半年环比增长主要系公司进一步的渠道扩张，费用率控制较好，规模化效应带来的利润弹性可期；净利率：21H1净利率4.8%，同环比稳定。

2.单车模型提升，验证产品升级21H1电动两轮车销654万，同比约+60%，环比约持平；单车ASP1893元，同比+33元，环比+142元，单车净利90元，同比-7元，环比+7元，单车ASP及净利均超20年平均水平；21H1冠能系列销157万台，占比达24%，较20年提升15%+，公司不断升级产品结构，带动单车模型提升，公司产品升级逻辑得到21H1中报验证。

3.行业高景气度，新规加速出清工信部口径，21年前5月电动自行车1620万辆，较20/19分别同增38%/27%，新国标换车周期开启，行业景气度高；《机动车发票使用办法》7.1日实施，电轻摩/电摩属机动车符合政策，电摩在出厂/门店环节均需一车一票追溯至终端，预计税率13%，对应单车税额300+，以往仅雅迪等主流品牌在出厂端合规报税，小厂将无低价无序竞争优势，行业加速出清。

投资建议:预计公司21、22年归母净利为13.9/18.4亿元，对应PE为25.8x/19.5x，继续“推荐”评级。

风险提示：新国标推进不及预期，公司产能扩张不及预期，渠道扩张不及预期，行业竞争加剧，市场风险偏好导致估值调整风险。