国都证券-国都投资研究周报-181217

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        本周策略：
        基本面趋弱，静待政策预期差
        一、近期展望：全球经济放缓，市场静待政策举措  
        1、近期市场脉动：全球经济放缓，股指普遍震荡回落。当前估值底凸显、政策底夯实，第一波政策效应驱动超跌反弹一个月至  11  月中下旬；近一个月（11  月  21  日至今）随着中美经贸前景预期的反复波动、全球经济数据同步放缓且增长预期普遍下调、欧洲政局不安等影响，全球风险普遍震荡回落  1.5%-2.2%，A  股主要股指回落  2%-4%，此前引领超跌反弹的中小创指领跌  4.0%附近。
        2、静待政策预期差。近期欧央行货币政策已揭晓，今年底如期终止  QE，但在经济下行压力下，到期债券再投资延长一年，且未提升息计划；市场高度关注本周美联储议息会议，在此前一二号人物相继鹰转鸽后，12月或大概率加息，但  19  年加息节奏指引是否如市场预期放缓至  2  次；同时，上周中央政治局召开  19  年经济工作分析研究会议，宏观判断与政策定调已现端倪，但更为详细确切的目标或定调有待本周中央经济工作会议，同时市场高度关注  18  号隆重纪念改革开放  40  周年会议的重大新举措。
        3、美联储年内大概率第四次加息，但明年节奏或放缓，美元与美债利率上行压力有望减轻。11  月美国非农就业数不及预期，但当前美国失业率连续数月保持在五十年低点、核心通胀已持续八个月稳定在中枢水平  2.0%上方、经济整体仍稳健，预计  12  月中旬美联储大概率实施本轮第九次、年内第四次升息。展望明年，如我们此前多次分析预料，随着美国国会政局分裂特朗普部分政策受制、特朗普减税政策效应减弱，及美国经济步入复苏周期末期、金融周期见顶后回落压力凸显，美联储加息节奏或放缓。近期美联储官员的加息前瞻指引由鹰转鸽，且表示利率“略低于”中性区间，均预示  19  年美元升息节奏减速，并将减缓美债利率、美元上升压力，从而减轻新兴市场的估值下沉压力。  
        4、国内政策展望：着力优化政策组合，激发微观主体活力
        在明年全球经济同步放缓、国内经济周期性与趋势性下行压力之下，以及中美经贸关系复杂多变、技术制裁与围堵升级、全球贸易规则改革与体系重构等外部环境发生明显变化之下，市场高度关注年底中央经济工作会议的宏观判断及政策定调，尤其是内外环境变化之下决策层的新思路新部署新举措，及针对性的政策组合重心调整。
        上周中央政治局召开会议，分析研究  2019  年经济工作，其中值得重点关注的针对性的工作部署与政策举措，主要包括以下几方面：
        1）宏观总体目标方面，提出要保持经济运行在合理区间。明年内外经济放缓压力及外部经贸环境深刻变化之下，经济稳增长压力凸显，决策层再提保持经济运行在合理区间，并进一步落实七月底部署的“六稳一补”举措，促进形成强大国内市场，保持经济持续健康发展和社会大局稳定，为  2020  年全面建成小康社会收官打下决定性基础，并要求以优异成绩庆祝新中国成立  70  周年。
        按  2020  人均收入较  2010  年翻番目标要求，未来两年  GDP  增速需保持在  6.1%以上；虽然在经济高质量发展新目标下，GDP  增速有所淡化，但翻番目标要求及保持社会大局稳定、稳定市场信心所需，保持经济增速在合理区间仍很有必要。按近几年逐级缓步下调经济增速预期目标，预计  19  年  GDP  增速合理区间设定为  6.2-6.5%，目前市场预期  6.3%，18  年预计  6.6%。
        15  年至今  GDP  增速保持在  6.5-7.0%区间窄幅波动，17  年随全球经济同步复苏稳中略升至  6.9%；但  18  年二季度以来，随着全球经济放缓、中美贸易摩擦升级，货物及服务净出口对  GDP  贡献由正转负（前三季度对  GDP  的同比拉动率由去年的+0.6  转为-0.7  百分点）及国内地产调控保持定力下的房地产销售增速显著回落（前  10  月全国房地产销售面积同比增速由去年同期的  8.2%降至  2.2%）、上半年地方政府融资举债约束规范与清理整顿  PPP  项目等影响，基建投资持续下滑至历史低点，GDP  增速已连降两个季度至  6.5%，创  09Q2  以来新低。
        2）经济工作原则方面，“五大坚持”不变。会议提出，要辩证看待国际环境和国内条件的变化，增强忧患意识，继续抓住并用好我国发展的重要战略机遇期，坚定信心，把握主动，坚定不移办好自己的事。要保持战略定力，经济工作原则的“五大坚持”坚持不变，即坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，坚持推进高质量发展，坚持以供给侧结构性改革为主线，坚持深化市场化改革、扩大高水平开放。统筹推进稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险工作。
        3）宏观政策方面，要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。以上要保持经济运行合理区间目标下，及当前全球主要央行货币政策收缩、国内货币政策传导机制有待畅通下，更需发挥积极财政政策的稳增长效果，而当前名义稳健、实则偏松的货币政策，进一步宽松空间有限。几日前中央召的开党外人士座谈会上提出，要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策的宏观政策。
        预计明年货币政策仍稳中偏松，将继续数次降准（18  年临时及定向降准累计四次，共释放约  3.4  万亿元资金），释放中长期低成本资金，进一步疏导信贷传导机制，有效发挥金融支持实体、民营经济，预计  M2、社融增速有望底部逐步企稳甚至缓升。预计明年财政政策更加积极，提升狭义财政赤字率至  3.0%附近，加大减税降费，发力基建投资。
        关于货币政策，近日央行行长易纲在长安讲坛上也提出，需要根据经济形势变化灵活调整，加强逆周期调控；当经济衰退或者遭遇外部冲击时，货币政策应该及时出手，稳定金融市场，增强公众信心；并指出下阶段政策考虑的四个方面，一是坚持稳健中性的货币政策，做好预调微调，把握好度；二是强化政策统筹协调，缓释信用收缩；三是发挥好“几家抬”的合力，引导资金流向民营企业、小微金融等重要领域和薄弱环节；四是继续深化金融改革，疏通货币政策传导机制。
        4）政策执行策略方面，提出要聚焦主要矛盾，把握好节奏和力度，努力实现最优政策组合和最大整体效果。政策“一分部署,九分落实”，顶层制定部署好的政策，重在部委与地方的协同落实。前几年金融市场的大幅波动、环保去产能的一刀切做法、以及今年上半年“宽货币稳财政强监管”下的市场冲击，无不反应政策组合协同性及落实整体效果有待加强。此次提出要努力实现最优政策组合和最大整体效果，也是进一步巩固强化今年下半年以来的金融委统筹协调的财政、货币、金融监管等多部委政策组合效果。后续在加强金融部门与财政、发展改革部门的政策组合协调下，才能更好落实“六稳一补”举措部署。
        此外，此次会议提出，要激励干部担当作为，创造性贯彻落实党中央方针政策和工作部署，也是激励部委、地方各级干部为官有为、行政有方。  
        5）改革开放方面，提出要深化市场化改革、扩大高水平开放，加快建设现代化经济体系，着力激发微观主体活力，提振市场信心。党外人士座谈会上，中央提出坚持向改革要动力，要更多采取改革开放的办法，更多运用市场化、法治化手段；政治局会议提出要深化市场化改革、扩大高水平开放，加快经济体制改革，推动全方位对外开放着力，激发微观主体活力。预计在金融、财税、国企、资源配置、产业政策等多方面进一步推进市场化、法治化改革，同时加快落实金融、汽车、现代服务业等对外开放（预计即将召开的改革四十周年大会上或有具体重大新举措）。
        同时，预计继续推动优化营商环境政策落实，引入“竞争中性”、“所有制中立”原则落实增量改革，加强知识产权保护，以建立公平市场环境，有效应对国际贸易规则博弈。
        此外，中央提出着力激发微观主体活力、提振市场信心。重在有力落实前期高规格高强度部署的金融支持民企发展、纾困股权质押流动性、资本市场制度改革，形成“宏观政策-微观活力-资本市场枢纽功能”三角形支撑框架间的良性循环。
        资本市场方面，需加快落实资本市场基础制度改革完善举措，推进科创板运行并试点注册制，扩大双向开放以推进投资者国际化机构化发展，发挥资本市场枢纽功能，落实我国创新驱动和科技强国战略。
        6）推动制造业高质量发展，推进先进制造业与现代服务业深度融合。制造业是国民经济的主体，是立国之本、兴国之器、强国之基；推动制造业高质量发展，是推升我国由制造大国向制造强国跃进，落实供给侧改革、实现高质量发展的根本保障。今年以来美国针对我国的高端核心技术出口制裁与投资排斥，更加凸显发展自主核心技术、先进制造业的急迫性。目前已从种金融、财税等方面，出台了系列扶持激励创新创投政策，预计在先进制造业与现代服务业深度融合趋势下，数字中国、网络强国、交通强国、航天强国、智慧中国的战略有望稳步推进。
        配置建议：博弈政策，坚守价值  
        一从近期中美贸易休战、政策优化重点受益板块，及中长期高质量发展要求，优质科创与先进制造的真成长股值得逢低布局。前期密集针对性部署金融支持民企发展、流动性纾解、资本市场制度改革，三角形支撑框架下提升微观企业活力，政策优化调整有望催化估值下修至历史新低后的优质白马成长股；此外，中长期来看，加快补短板强弱项、培育壮大自主关键核心技术，推动制造大国迈向制造强国，已成为中期内重要战略抓手，加大财税政策鼓励双创升级。对应投资方向上，重点围绕受益于补短板供给侧改革的新经济新动能、高质量发展主线的先进制造业，包括  5G、半导体芯片、人工智能、工业互联网、新材料、新能源汽车、智能装备、军工板块的优质科创与先进制造的成长股，近日华为事件带来的下跌行情或提供中期逢低择优布局机会；
        二从主力增量机构资金的重点配置方向来看，低估值绩优蓝筹仍可做底仓配置。大盘绩优蓝筹作为中国经济结构的中流砥柱，兼具绝对估值偏低、业绩稳定性与确定性高，同时公司治理相对透明规范，有望随着我国资本市场加大双向开放、国际主要指数体系提高  A  股权重，成为主力增量机构资金的重点配置方向，建议可坚定持有大金融（证券、保险、房地产、电力、银行），及稳投资稳就业的特高压电网、铁路建设、油气勘探服务、城市管网、生态环保与乡村振兴等民生基建工程；
        三中长期维度，从中国经济宏观结构调整及微观需求潜力来看，消费升级及现代服务业有望持续稳定发展，持续调整逐步到位后可逢低配置消费白马股。新个税法将于明年初全面实施，并已出台配套完善促进消费体制机制、激发居民消费潜力的若干意见，可关注重点受益的中低收入群体的可支配收入边际改善后，生活必需品消费升级、可选耐用品更新换代、现代服务消费进阶等结构性内需潜力的释放；中长期逢低可重点布局大众食品、农业养殖、日用化妆品、品牌服饰、智能生活家电家居等绩优新蓝筹个股，现代服务业（文化传媒、医疗养老、体育健康、休闲旅游）等白马龙头。
        主要风险：经济显著放缓、海外市场动荡及中美经贸谈判分歧等超预期风险。  (肖世俊)