广证恒生-点评科创板并试点注册制总体实施方案获通过：科创板呼之欲出，盘点机构、企业的市场机会-190124

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        事件：
        2019  年1  月23  日，中央全面深化改革委员会第六次会议审议通过了《在上海证券交易所设立科创板并试点注册制总体实施方案》、《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》等内容。
        会议指出，在上海证券交易所设立科创板并试点注册制是实施创新驱动发展战略、深化资本市场改革的重要举措。要增强资本市场对科技创新企业的包容性，着力支持关键核心技术创新，提高服务实体经济能力。要稳步试点注册制，统筹推进发行、上市、信息披露、交易、退市等基础制度改革，建立健全以信息披露为中心的股票发行上市制度。
        点评：
        设立科创板并试点注册制肩负双重使命，相关工作进度快规格高
        自2018  年11  月5  日科创板被提出以来，上交所及证监会的相关筹备工作快速推进。仅时隔79  天，由习近平总书记主持的中央全面深化改革委员会第六次会议便已审议通过了《在上海证券交易所设立科创板并试点注册制总体实施方案》、《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》等内容。科创板的工作进展之快以及决策级别之高，为创业板及新三板推出时之所未见。
        作为资本市场的新板块，我们预期科创板将有效弥补现有资本市场对科技型企业支持不足的短板，服务于科技型中小企业的投融资。从整体来看，科创板还将充当国内资本市场的市场化改革排头兵的角色，若科创板平稳落地，注册制或将进一步推广。
        关于科创板制度突破的七点预期
        市场对科创板定位与上市标准的讨论不绝。结合已有的信息，科创板主要面向有技术创新的“硬技术”企业，市场化及平稳试点则是科创板建设的两大目标。在此之上，我们对科创板的制度作如下预期：
        （1）企业标准：在科创板的上市企业或需要属于新一代信息技术、高端装备制造和新材料、新能源及节能环保、生物医药、技术服务等领域。一方面是支持具有战略重要性的科创型企业上市融资，亦将为投资者提供更容易理解的优质企业。对于准入标准，科创板或将从市值、营收、利润、现金流等多个维度制定企业标准，利润或将不再是硬性条件。同时，在稳定性与市场化双重目标的约束下，具体标准的设定或不会太低。
        （2）上市审核：我们预期科创板上市公司由上交所进行审核，并交以证监会备案。其中，完全信息披露将是审核核心。整体来看审核特征或将类似于港股的双重备案制度。
        （3）发行定价及配套制度：首先，我们预期科创板的发行将按照网下询价+网上定价的方式。发行价格由企业与投行根据询价结果确定，没有价格限制。第二，若市场化定价方式落地，我们预期科创板或将引入类似于港股基石投资者的战略投资者制度，以为风险较高的成长型企业提供背书，战略投资者的持股将有限售期，但不会长于原始股东。第三，若市场化定价方式落地，我们预期科创板或将引入注册制市场常见的“绿鞋”制度，以达到稳定股价的目的，实现发行人与投行的双赢。
        （4）投资者适当性：上交所副总经理刘绍统曾表示投资者适当性的设置需“考虑风险承受能力并兼顾流动性”。我们预判在科创板企业筛选标准较高的前提下，投资者适当性的门槛或将只是略高于创业板。
        （5）交易制度：我们认为科创板的交易制度将在A  股现有的连续竞价制度上有所突破。可能的方向一是T+0：参考美股，科创板或将根据投资者风险承受能力实施不同频次的T+0  交易。二是混合做市：在现有连续竞价的基础之上，引入做市商以实施“竞价+做市”的混合做市制度，提高流动性以及价格发现功能。
        （6）再融资：我们预计科创板会在再融资审核上将同样以完全信息披露为基础，时间间隔的要求将有所放宽。
        （7）退市制度：对标海外，2018  年以来A  股退市制度设置已逐步完善。在科创板的退市规则中，我们预计将会增设与流动性相关的维持上市要求，流动性过低的企业或将面临退市风险。
        科创板市场或将呈现出短期活跃，长期分化的特征
        参考海外注册制环境下推出的资本市场新板块，我们预期科创板落地后的一段时间内，市场将整体性地呈现出估值高，交投活跃的特征。但从长期来看，科创板将呈现出“马太效应”。只有质地好，符合市场风格的企业才会获得高估值，流动性也将向这部分企业聚拢。
        科创板将塑造一二级平衡的资本市场新生态，或将是股权投资机构的重大机会
        （1）在退出端，科创板的推出将为主攻科技类企业投资的机构提供直接的退出渠道，我们建议机构尽快梳理存量项目，把握机会。
        （2）在投资端，一是建议股权投资机构适当提高向早期硬技术企业的投资比例。二是建议关注科创板带来的“战略投资”以及申购新股的机会。但在科创板的市场化发行机制中，投资者应更为关注企业质地，不可简单地按照“打新”的套路。三是在跨市场溢价收窄以及行业集中度提高的背景下，二级市场的龙头企业仍然值得投资，以往“上市就退出”的策略可作适当调整。
        （3）在管理端：跨市场溢价收窄的背景下，建议机构开始构筑主动型投后管理，练就赋能型投资的能力。
        企业证券化路径拓宽，选择合适的市场是关键
        对于科创板的推出既是对接资本市场的新机会，也是对企业资本规划能力的挑战。对于有望前几批登陆科创板的企业而言，建议积极把握这一机会，优先享受制度红利。对于需要长期研发投入支持的科技型企业而言，亦建议对接科创板以提高融资效率。对于现在不具有上市的前提，但2-3  年后能在科创板、创业板之间进行选择的企业而言，建议综合考虑发行定价、中介费用、市场风格以及上市后资本运作的便捷性，并结合自身特点进行选择。
        风险提示：政策推进不达预期