太平洋证券-小米集团-1810.HK-AIoT业务快速增长，智能手机业务有望季度环比回升-190320

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        事件：
        公司发布2018  年度报告：2018  年实现营业收入1749.15  亿元,同比增长52.6%，经调整净利润85.55  亿元，同比增长59.5%。分季度来看，Q1/  Q2/Q3/Q4  单季分别实现营收344.12/452.36/508.46/444.21  亿元，同比增长85.7%/68.3%/49.1%/26.5%，Q1/Q2/Q3/Q4  经调整利润16.99/21.11/28.85/18.53  亿元，同比增长157.3%/25.1%/17.3%/236.7%。
        点评：
        分业务来看，2018  年小米集团智能手机业务实现营业收入1138亿元，  同比增长41.3%  ，  Q1/Q2/Q3/Q4  单季度营收分别为232.40/305.01/349.83/250.77  亿元，同比增速90.6%/58.7%/36.1%/7%；IoT  与生活消费产品业务实现收入438.17  亿元，同比增长86.9%，Q1/Q2/Q3/Q4  单季度营收分别为76.97/103.79/108.05/149.37  亿元，同比增速85.0%/104.3%/89.8%/75.4%；互联网服务业务实现收入159.56亿元，  同比增长61.2%  ，  Q1/Q2/Q3/Q4  单季度营收分别为32.31/39.58/47.29/40.37  亿元，同比增速59.3%/63.6%/85.5%/39.3%；其他业务实现收入13.42  亿元，同比增长87.3%，Q1/Q2/Q3/Q4  单季度营收分别为2.45/3.97/3.30/3.70  亿元，  同比增速65.9%/148.6%/124.6%/41.0%。
        智能手机业务得益于海外市场放量增长，2018  年全年收入1138亿元同比增长41.3%，其中销量达1.187  亿部，同比增长29.8%，ASP同比增长8.9%至959  元。手机业务毛利率6.2%，同比下滑2.6pct。其中Q4  售价在RMB2000  以上的智能手机收入占比提升至31.8%，拉动公司在大陆地区ASP  和国际市场中ASP  分别提升17%和9.7%。2018  年公司智能手机出货量排名全球第四，考虑到2018  年全球智能手机出货量同比下滑4.1%，因此我们认为整体来看，公司在智能手机这个竞争如此激烈的行业中取得如此成绩实属不易。
        根据第三方研究机构Strategy  Analytics  的数据显示小米在大陆地区Q4  的市场份额为9％，下滑至第五位，出货量同比下降35％，我们认为主要原因是一方面长期以来小米收到竞争对手双品牌甚至多品牌的夹击，在红米独立之前多少显得有些独木难支，另一方面由于小米在2018Q4  只发布了MIX3  和Play  两个系列的手机，而MIX  属于小米的高端系列，并非旗舰系列，而同一时期竞争对手发布了多款更加畅销的机型，这一现象我们认为有望随着19Q1  小米持续推出小米9、小金刚和小金刚Pro  等机型后有所改观，但前提还是要比较好得解决交付问题。
        红米品牌独立运营，成立Redmi，专攻性价比。这是小米集团的战略上比较大的一次调整，原金立集团总裁卢伟兵先生出任红米总经理，我们认为红米的独立一方面意味着公司未来将在红米品牌上投入更多精力和资源，追求极致的性价比，服务海内外更多的用户，另一方面意味着小米主品牌未来将和Redmi  的价格带进一步来开差距，加大在中高端市场的布局。目前红米在中低端市场可以说是有统治地位的，最新发布的小金刚红米Note  7  在中低端市场表现亮眼，而在中高端市场和友商的竞争中，需要小米主品牌在未来付出更多的努力。
        IoT  与生活消费品业务全年收入438  亿，同比增长86.9%，业务毛利率10.3%，同比上升2pect。除了智能电视和笔记本电脑之外，米家机器人的出货量在大陆片名第二，而根据IDC  统计，小米可穿戴式设备（包括手环等）在2018  年排名全球第二。智能电视及笔记本电脑销售收入Q1/Q2/Q3/Q4  单季度分别为32/41.8/42/66  亿元，同比增速167.9%/147.2%/100.3%/97.5%。
        “手机+AIoT”战略进一步深化，拥抱5G  时代。公司IoT  平台已连接的IoT  设备（扣除手机和笔记本电脑）达到150.9  万泰，同比增193.2%。且在第三方接入方面，公司和宜家达成战略合作，宜家全系智能照明产品将接入小米IoT  平台。公司智能音箱“小爱同学”激活设备超过1  亿台，小爱同学活跃用户数超过3880  万，我们认为随着5G  时代的来临，公司在IoT  领域积累的优势有望助力公司的业绩呈爆发式增长，很多在4G  时代无法实现的应用场景都有望在5G  时代得以被推广。
        同时公司在2018  年进入白电市场，分别在7  月和12  月推出了米家互联网空调和米家互联网洗烘一体机，并于最近推出红米洗衣机。我们认为从大家电的所有品类来说，白电的生产制造门槛高于黑电，且竞争格局显著好于黑电，消费者品牌认知度高，且渠道加价倍率较低，因此对小米来说，白电品类的拓展的难度会比黑电大不少。而在家居品类中，小米目前已经渗透到床垫、沙发、床等品类中，我们认为在这些品类中由于床垫最为标准，且和审美相关度较低，是目前所有家居品类中，小米最适合发展的品类。
        互联网服务收入同比增长61.2%至160  亿元，，毛利率64.4%，同比上升0.2pct。MIUI  累计月活跃用户2.42  亿人，累计同比增长41.7%。Q1/Q2/Q3/Q4  单季度营收分别为32.31/39.58/47.29/40.37  亿元，同比增速59.3%/63.6%/85.5%/39.3%,  MIUI  月活跃用户Q1/Q2/Q3/Q4  单季度累计数分别为1.90/2.07/2.24/2.4,  累计同比增速37.4%/41.7%/43.4%/41.7%。2018  年全年ARPU  值同比增长13.8%至65.9  元。
        我们看好公司在IoT  领域的先发优势，“手机+AIoT”战略的持续发力，以及实施双品牌战略之后智能手机业务有望实现季度出货量触底回升，我们预计公司2019-2021  年NON-GAAP  每股收益分别为0.45、0.54  和0.63  元，对应2019-2020  年经调整PE  分别为27.32、22.77和19.29  倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
        风险提示：用户活跃度下降风险、业务发展不及预期等。