国信证券-转债市场周报：中报解读与估值变动归因-210905

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转债策略:中报解读与估值变动归因转债公司中报：业绩印证行情，多数行业处于资本开支扩张期转债市场所有公司平均ROE在一季度见顶，二季度微幅回落。

分行业来看，周期、金融和稳定类型行业的ROE在二季度保持向上增加，其中周期行业ROE较一季度增加0.8%，已大幅超过2019年Q4水平，印证了今年以来周期风格领跑的转债行情。

多数行业净利润增速较一季度增速而言有所下降，但仍然维持在高位水平。

投资方面，二季度多数行业资本支出持续扩张，但同比增速略有下行。

估值变动归因：部分行业正股转债估值双升我们按照行业分类，对转债正股PE（TTM）在年报和中报之间的变动情况做了归因分析（不包含无存续转债和存续转债仅一只的休闲服务行业）。

股价上涨正股估值提升的情况包含公用事业、计算机、化工、通信、汽车、电子、家用电器、有色、机械、电气设备、建材、采掘和国防军工13个行业。

股价下跌导致估值压缩的情况主要包括银行、食品饮料、纺织服装、医药生物、建筑装饰5个行业。

其中建筑装饰行业内部分化较大，有不少股价大跌的个券拖累行业表现，但也有股价小幅上涨而估值提升的公司。

股东权益减少导致估值抬升的主要包括传媒、交通运输、商业贸易和农林牧渔4个行业。

从中报业绩来看，这些行业上半年盈利情况确实不理想。

股东权益增加、股价变化不大导致估值下降的包括轻工、钢铁和非银金融行业。

这三个行业的正股估值分位数（包含所有A股上市公司，而非仅转债正股）分别为31.06%、8.83%、18.26%，均处于历史低位水平。

在当前市场上各行业估值普遍较高的情况下，可适当予以此三个行业个券一定关注。

转债方面，总体来看所有行业转债转股溢价率都是上行的，但变动原因不尽相同。

对于正股股价表现不佳的农林牧渔、医药生物、纺织服装、食品饮料行业，转股溢价率主要是被动性的提升，即正股下跌而转债调整有限造成的。

电气设备、化工、有色和非银转股溢价率下降则明显是源于于正股强势（对应正股PE的显著提升）。

建材、公用事业、计算机、电子等行业转债和正股价格均上涨，正股估值和转股溢价率同向上行，侧面体现了转债市场的极度乐观情绪。

不过因为部分个券存在价格极端变动的情况，转股溢价率的变动幅度较大，个别个券对整个行业影响程度较高，导致平均下来的数值可能比正股大许多，所以转股溢价率的变动意义可能不如正股PE。

上周市场回顾创业板受冲击大跌，转债继续拉估值：上周上证综指全周上涨1.69%，上证50全周上涨1.69%，创业板指全周下跌4.76%。

板块方面，28个申万一级行业中17个行业全周收涨，11个收跌。

采掘、公用事业、建筑装饰、钢铁、房地产行业一周涨幅超过5%，电子、有色、综合、国防军工、汽车等前期涨幅较多的行业领跌。