广证恒生-科创板专题报告：【极客看科创】企业通过外部融资“冲刺”科创板市值标准可取吗？-190410

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        科创板上市条件引入市值标准，但通过上市前的高估值融资“冲刺”市值标准谋求上市既不可行亦无必要
        科创板上市规则的五套标准都包含相应的市值要求。与利润、收入等财务指标不同，市值与二级市场交易价格、融资估值高度相关，在一定程度上受到人为因素的影响，有较高的灵活性，或引起企业通过外部融资“冲刺”科创板市值标准的想法。
        新三板创新层的准入标准三是国内资本市场以市值作为板块准入标准的案例之一。2015  年  11  月底新三板公布分层方案后，部分企业期望通过“冲刺”标准三中的市值标准进入创新层。导致  2015  年  11  月至  2016  年初，市场上集中出现了企业转做市、部分做市企业市值大幅上升的现象。
        且不论“冲刺”创新层的企业是否真正地享受到了创新层的优惠。就科创板的上市条件及发行机制来看，我们认为，通过外部融资“冲刺”科创板市值标准的策略对企业而言既不可行也非必须。
        企业上市前融资估值虚高或影响企业上市后资本运作，严重者将加大发行难度  
        在科创板的市场化发行机制下，通过上市前外部融资“冲刺”市值标准谋求上市并非理性选择。
        一方面，企业是否满足上市所需的市值标准最终需要接受二级市场“检验”。在科创板的制度下，二级市场询价的估值或将大幅低于上市前外部融资估值。2018年赴美、港上市的16家独角兽企业中，齐家网、映客以及趣头条三家企业出现了发行市值低于上市前最后一轮融资估值的情况。询价估值低于上一轮外部融资估值将加大发行难度，极端情况（外部融资估值满足上市条件，但询价估值不及上市条件）下甚至会导致发行失败。
        另一方面，若上市前外部融资估值虚高，且承销商又以这一估值作为发行定价的依据。即便发行人发行成功，发行人也有可能面临二级市场价格长期低于发行价的风险，影响公司后续再融资、发行债券等资本运作。
        证券化的目的在于利用市场加速发展，“顺势而为”优于“揠苗助长”  
        通过外部融资“冲刺”市值标准的做法（或想法）属于“揠苗助长”的行为，在科创板的市场化机制之下，“揠苗助长”既不可行亦非必须。我们认为，企业证券化的最终目的，都是借用资本市场加速业务发展，而非单纯地登陆某一板块。顺应资本市场周期，结合业务发展目标做好长期资本规划才是可行之道。我们建议：
        （1）做合理的资本规划，选择适合的资本市场。企业证券化的目标都是借用资本市场加速业务发展，而非登陆某一板块。在决定证券化之前，企业应首先需要立足于长期业务目标做好资本规划，结合板块定位、上市标准选择适合自身的资本市场，科创板并不适合所有企业。
        （2）在业务成熟，市场环境有利时做出上市决策。在市场化的环境下，企业应更多地顺应自身的业务发展情况以及资本市场周期，顺势而为地对接资本市场。
        （3）申报前增强与投行  、二级市场研究机构、投资机构的沟通接触。一方面，在更为复杂的市场环境下，企业需要尽早进行长期资本规划，以最大程度地利用资本市场。另一方面，未来投行将拥有一级市场的定价权，二级市场研究机构及投资机构也将对企业上市后的价值发现。因此，提早与相关市场参与者接触，做好反路演与投资价值宣导，更有利于企业获得合理定价并依据市场反应及时调整、完善资本规划。
        风险提示：政策发展不达预期；