国信证券-欧派转债申购价值分析：定制家居龙头，核心资产标的-190816

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条款评价：（1）债底 86.63 元，面值对应 YTM 2.45%；（2）初始平价 101.91元；（3）A 股股本摊薄幅度 3.51%。
    上市初期价格分析：预计上市价格在[110,115]区间
    欧派家居作为家居行业第一龙头规模优势显著，是行业收入规模率先过百亿的公司，店铺数量接近 7000 家，深度渗透全国，并拥有全国性的生产能力。橱柜品类在全国有 1618 个经销商，2276 家门店，品牌超过 20 年。衣柜业务自 2011 年设立独立事业线后进入快速增长，2018 年全年收入超过 40 亿元。公司整体展现出强大的盈利能力，净利率与 ROE 水平业内领先，单位成本逐年下降而门店店效持续提升。2019 年上半年预计实现营收 55.10 亿元，同比增加 13.72%，归母净利润 6.33 亿元，同比增长 15.04%。考虑到公司去年同期高基数的影响，本半年度业绩表现符合预期。随着下半年基数明显降低，同时公司渠道增量模式不断深化，公司在 2019 年下半年业绩增速有望提速。
    欧派转债规模 14.95 亿，债底 86.63 元，面值对应 YTM 2.45%，正股欧派家居目前估值处于历史低位，作为行业第一龙头盈利能力稳健，扩张有序助推业绩持续增长，同时公司现金流健康充沛。参考顾家转债，预计欧派转债上市初期转股溢价率 10-13%，上市初期价格 110-115 元，建议投资者积极参与申购。
    申购价值分析：预计中签率 0.06%
    原股东配售方面，欧派家居股权结构较为集中，第一大股东姚良松及第二大股东姚良柏为一致行动人，合计持股比例 77.31%。考虑到本期转债预期打新收益较高，预计原股东配售意愿将较强。2019 年 8 月 14 日晚间公司发布公告称大股东姚良松及二股东姚良柏于 8 月 13 日首次质押股份合计 1920万股，预计此股权质押融资资金为其转债配售资金来源，按此金额预估，假设大股东及二股东满额配售，其他前十大股东配售 50%，则原股东参与配售比例合计约 80%，配售金额约 12 亿，剩余可供申购规模约 3 亿元。
    本次发行仅有网上环节，每个账户申购上限为 100 万，下限为 1000 元，申购资金量方面，参考近期好客转债的网上申购情况（有效申购户数 53.63 万户，有效申购数量 5054 亿），假设此次约 5000 亿元申购资金，则对应中签率约 0.06%。
    正股分析
    1、第一龙头规模优势显著，盈利能力突出；
    2、受地产周期影响，近年板块增速减缓；
    3、全品类发展，套餐营销，大家居战略逐步成熟；
    4、大宗业务展现龙头议价力，整装兼顾渠道利益，健康快速增长；
    5、估值情况：纵向来看，欧派家居是 2017 年上市的次新股，目前 PE 约为26.23 倍，处于上市以来较低位。横向来看，欧派家居 PE 在同行业转债发行公司中处于较高位置，高于顾家家居、好莱客。