国融证券-信用债专题报告：9月信用债净融资环比回落，民企融资仍待改善-191010

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　　投资要点
　　信用债净融资增速回落，非国企净流出额加大。（1）1-9月，信用债市场净融资额表现为持续净流入，整体规模不断扩张。9月信用债市场净融资额近4个月来首次下降，环比下降44.88%。（2）9月国企新发行量占比有所提升，占当月总发行量的92.54%，较上月提高2.05pct，其净融资额结束了4个月的连续增长，较8月环比下降33.60%。（3）9月非国有企业新发行额占当月新发行总额的7.46%，净融资额持续净流出且为12个月以来新低，较8月环比下降62.08%。9月民企尤其是低等级的市场认可度有所降低。（4）9月信用债净融资流入前三名的行业为工业、金融和公用事业；流出较大的行业为房地产和日常消费行业。
　　9月民企与国企间一二级利差均小幅收窄。（1）9月AAA、AA+、AA等级新发信用债加权票面利率较8月分别变动-11bp、25bp和-25bp；各信用等级国企和非国企信用债融资成本差距分别较8月收窄24.51bp、33.84bp、7.47bp。发行利率的缓步靠拢，并非是国企与非国企间利差简单缩窄，而是利差较大的弱资质民企目前已很难成功发行债券。（2）民企产业债信用利差自7月下旬开始收窄，而央企和地方国企产业债信用利差于9月均略有走阔。与8月相比民企-央企、民企-地方国企之间利差均小幅收窄。在市场配置压力带动下，民企-国企产业债利差有所收窄，但整体幅度较小。
　　民营企业信用债融资仍待改善。总体看，2019年1-9月信用债市场净融资额同比大幅增长，但9月当月有所回落，非国企通过债券市场进行融资愈发困难，已持续五个月净融资表现为负且9月流出加快。尽管机构在“资产荒”和配置压力面前选择被动提高风险偏好，民企融资成本及二级市场利差略有下降，但整体看民企在信用债市场融资问题仍待改善。
　　风险提示：经济走势下行超预期风险，政策超预期调整风险。