中信证券-2021年9月进出口数据点评：海外生产消费景气同步向好带动出口增长-211013

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出口景气受益于海外生产和消费需求持续恢复继续攀升，9月中旬的限产限电对国内生产和需求的影响将一定程度拖累四季度的进出口增长，同时海外生产持续改善的状态下中国的“生产替代”效应减弱将导致外贸景气边际回落。

当然中国得益于产业链较为完整，既会受益于海外消费端的高景气也会受益于生产端的修复，因此预计整体出口的回落幅度比较有限。

▍事项：2021年9月份，中国出口金额（美元口径）同比增长28.1%（Wind一致预期21.1%），8月为25.6%；进口金额（美元口径）增长16.7%（Wind一致预期15.4%），8月为33.1%；贸易差额为667.6亿美元，8月为583.3亿美元。

对此我们点评如下。

▍出口景气超预期继续攀升，9月中旬的限产限电将拖累中小企业聚集的出口类企业的产能供应，进一步拖累后续出口增长。

2021年9月出口增速为28.1%，高于市场预期和我们的预期，两年复合增速18.4%，较8月上升1.3个百分点（图1、图2），显示出口景气仍然持续。

9月数据显示近期出口的影响因素有如下三点的变化：1）美国的生产需求强于欧盟。

9月对主要贸易伙伴的出口中，对美、欧、日、东盟的出口增速分别为30.6%、8.6%、15.2%和17.3%，对应的两年复合增速为25.5%、8.9%、5.9%和15.9%，对美出口景气（两年复合增速）显著抬升7.7个百分点，对欧盟小幅回落1.1个百分点。

尽管年底是海外国家节日消费旺季，但美欧的差异主要体现在生产端。

三季度欧盟的制造业PMI逐月回落，但美国呈现出逐月回升的态势。

2）东南亚疫情反复下的生产替代效应有所减弱。

对主要贸易伙伴的出口中，9月对东盟的出口增速为17.3%，较8月回升0.7个百分点，两年复合增速也有所抬升。

考虑到东盟在全球产业链分工中的位置相较于中国更加靠后，因此中国对东盟出口的增长也显示东盟国内生产能力的复苏，9月越南对全球的出口增速也触底回升至8.3%，较8月增加5个百分点，显示此前德尔塔疫情对越南生产端的负面压力在逐步消退（图3、图4）。

3）出口结构显示手机、肥料、玩具和机电产品等出口增长景气向好。

从9月的主要出口商品种类看，一方面，手机的环比增速最高为88%，其余玩具和灯具等也高于历史的环比均值，以上商品需求主要受益于海外年底的节日旺季；另一方面，肥料、机电产品等出口环比增速较高也显示海外生产在恢复的过程中（表1）。

从主要出口商品的数量增速变化来看，近期的确显示出数量的增长低于金额的增长，价格因素在出口中的贡献也存在，但当前阶段，出口高增中仍然是外需贡献为主（图5）。

综合来看，当前的出口状态显示海外生产和消费需求强劲，且东南亚的疫情对生产的拖累有所减小，因此在不考虑其他短期新增因素的背景下，预计海外生产的恢复对后续中国出口的增长压力逐步加大。

此外，9月中旬以来广东、江苏等出口大省在能耗强度一级预警的情况下对企业进行了限产限电的管理，该现象对中小企业聚集的出口行业当期的生产影响相对更大，产能受限将进一步拖累后续货物的出口报关。

▍商品价格的强支撑促使进口增长不弱。

2021年9月进口增速为16.7%，两年复合增速为15.5%，较8月的14.4%回升了1.1个百分点。

由于进口结构中多以原材料和半成品为主，因此受到商品价格和出口需求的影响较大。

如果除去价格和出口需求的带动，国内需求则呈现偏弱的状态（图6）。

从商品结构来看，9月进口增长显著的主要是煤、铜矿、药品、美妆产品等（表2）。

▍向后看，9月中旬的限产限电对国内生产和需求的影响将一定程度拖累四季度的进出口增长，同时海外生产持续改善的状态下中国的外贸景气可能边际回落。

我们此前强调，在不出现新的全球疫情扰动的情况下，四季度伴随着海外供给端的逐步恢复，中国四季度的出口景气可能会较三季度略有回落。

从9月数据来看，海外疫情对生产的扰动在消退，同时本身生产端也在逐步改善，预计四季度外贸增长压力将有所显现。

当然中国得益于产业链较为完整，既会受益于海外生产端的修复也会受益于消费端的恢复，因此预计整体出口的回落幅度比较有限。

短期来看，9月中旬的限产限电对国内生产和需求的影响将一定程度拖累后续进出口增长。

此外，考虑到大宗商品价格持续在高位运行，因此进出口的高增速中也存在一定的价格贡献，考虑到进出口结构，价格对进口的影响高于出口，需要警惕后续商品价格的变动对进出口金额增长的影响。