中信证券-基金组合专题系列之十六：立足投资行为，改进配置型基金组合-211019

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在《基金组合专题系列之十五—攻守兼备，构建股债配置型基金组合》（2021.04.30）报告的基础上，本文针对股债配置型基金的定位、评估和精选做出了一些改进。

在依据管理人拼接产品业绩时纳入持仓信息进行考察，提升拼接产品之间的策略相似度；适当放松仓位约束，扩容股债配置型基金样本池数量；纳入基金调仓交易能力的评估，与之前单资产Beta配置能力的评估体系互补。

历史数据显示，改进后的配置型基金组合业绩改善显著。

▍投资聚焦：在股债配置型基金的评估框架基础上进行改进。

1）在《基金组合专题系列之十五—攻守兼备，构建股债配置型基金组合》（2021.04.30）报告中，我们提出了较为完整的股债配置型基金研究框架并构建了精选组合。

2）过于严格的股债配置型基金定位要求，导致基金池样本数量过少、组合构建不够灵活。

3）据此，本文在产品定位、评估和组合精选上都做了一些改进。

▍综合仓位、持仓信息，定位股债配置型基金。

1）多维检验策略相似性，提升业绩可拼接性。

对于主动含权基金，我们依托“基金经理-投资类型-基金产品-有效任职期间”映射谱系，剔除持仓相似度较低的样本后，按照仓位中枢相似度最高、可补充时长最大、离任日期最近、有效管理时间连续性最强的原则寻找可替代产品。

2）结合实际运作情况，适当放松仓位要求。

过严的仓位要求下，满足条件的股债配置型基金数量少，影响基金组合的构建。

将“股票、债券仓位均处于10%-90%之间”放松至“股票、债券仓位处于10%-90%之间的频率不低于70%”。

3）截至2021年9月1日，股债配置型基金共120只，对应80位基金经理。

▍纳入基金经理调仓交易能力评估。

1）定期报告后一段时间内，根据基金净值、披露持仓信息的模拟表现构建“隐形”交易能力因子，能有效衡量基金经理的调仓交易能力，并对基金未来业绩有较好的预测作用。

2）“隐形”交易能力因子在股债配置型基金上显著有效。

因子测试结果显示，RankIC均值约9.84%。

3）调仓交易能力衡量的是基金经理多资产Beta配置和单资产内Alpha获取的综合能力，与短期仓位择时、长期牛熊周期把握的单资产Beta评估维度形成较好地互补。

▍历史数据显示，改进后的配置型基金组合业绩改善显著。

1）剔除调仓交易能力处于后30%的样本，在规模高于2亿元、股债资产配置能力分值超过70分的样本中，分组选取Alpha得分较高的10只样本基金构建精选组合。

2）综合配置视角和费率约束，组合半年调仓一次（每年4月1日和8月30日）。

3）考虑申赎费用后，改进后的股债配置型基金组合表现改善显著。

自2021年4月1日至2021年10月14日，组合累积收益率约6.39%，最大回撤率约2.59%，Calmar比率约4.97。

▍结论及投资建议：1）综合持仓和仓位拼接产品，能更精确地表征基金经理投资业绩。

2）合理放松仓位约束扩容样本池，能增加组合构建时的灵活性，纳入更多优秀的样本。

3）基金经理调仓交易能力是立足于投资交易行为的基金评价，与单资产Beta评估形成互补。

▍风险提示：基金风格漂移风险；重仓股代表性下降；基金经理更换；基金转型。