方正证券-中国东方教育-0667.HK-校区逐步成熟释放利润，新设欧曼谛品牌跨界进军美业-200331

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　　事件：
　　公司公告2019年报，实现营收39.1亿元（YoY+19.6%），净利润8.5亿元（YoY+64.6%），经调整净利润9亿元（YoY+64.5%）；截至2019年末，公司定期存款、银行结余及现金总额约57.8亿元；公司拟每股派0.21港元。
　　点评：
　　1、收入健康增长，新品牌、新校区趋于成熟，利润释放。19年营业收入39.1亿元，YoY+19.6%，受培训人次和学费增长的双重驱动。平均培训人次/注册用户数13.6万，YoY+8.9%，新培训人次/注册用户数为15.2万，YoY+12.6%，平均学费/服务费约为2.8万元，YoY+9.9%。19年毛利率58.4%，同比大幅提升6.1pct，主要由于新建学校及教学中心的利用率提升、成本控制良好，各品牌毛利率同比均有提升。费用端来看，销售费用率、经调整管理费用率有所下降，研发费用率持平。成本、费用控制带来净利率大幅提升，19年净利率21.7%（同比+5.9pct），经股权激励开支和上市开支调整后的净利率为23%（同比+6.3pct）。
　　2、全年新开14所学校，集中在烹饪板块；新老品牌共同发展，培训人次结构调整。截至2019年末公司共有177个学校及中心（+14），其中，新东方56个（+6），欧米奇25个（+2），美味学院19个（+1），新华电脑25个（+1），华信智原22个，万通汽车27个（+4）。19年三大传统品牌收入端整体保持健康增长，公司逐步优化调整新东方、万通两大品牌的课程设置和生源结构，三年以上专业培训人次以及短期培训人次增幅明显，1-2年和2-3年专业人次有所下降。新品牌方面，19年欧米奇、美味学院两大烹饪新品牌人次增长较快、平均单价较高、收入占比持续提升，华信智原收入下滑。
　　3、成都欧曼谛开启招生，正式进军美业板块。学校目前设有形象设计学院、时尚美妆学院、美发设计学院、专业美容学院四大学院，采用“技能+学历”教学模式，开设形象设计、美妆、美容、美发、美甲、健康服务与管理等特色专业和精品课程。
　　4、盈利预测与投资评级：我们预计公司FY20-22净利润为1027.48/1291.15/1593.36百万元，EPS为0.47/0.59/0.73元，对应PE为24.5/19.5/15.8X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济风险、公共卫生事件风险、政策法规风险、运营管理风险、新校区建设不及预期风险、业务拓展不及预期风险、偶发事件造成的品牌声誉风险、行业竞争风险、估值中枢下移风险等。