银河期货-股指期货周报：一季度GDP下行超预期，下半年有望整体恢复-200417

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　　市场行情
　　一季度GDP增速-6.8%，为近50年来历史上最低水平。2月经济几乎停摆，3月逐步恢复生产，从3月的单月数据来看，经济正在慢慢恢复秩序的过程中。全年的经济增长目标一般在两会时期制定，当前因疫情原因，两会推迟至4月底召开，预计在经济目标上将会有一定程度的放松。
　　具体来看，制造业投资增速-25.2%，创下历史最低点。受到疫情影响，各行业投资均出现不同程度的大幅下滑，2月对企业的经营活动打击仍然较大，生产、经营、现金流都面临断裂的危机，产业链中某一环节的暂停都会导致上下游企业受到较大的影响，企业以清除当前库存和维持经营作为主要目标以缓解生存压力，难以快速恢复生机。3月复工节奏加快，可以看到大部分行业都略有好转，但增长仍然处于负数区间，预计4月随着武汉解封开始全面复工，二季度生产将会逐渐恢复正常。外需方面，由于海外疫情爆发集中在2月底至3月初，滞后国内约2个月时间，因此与海外市场相关性较高的计算机、通信和电子设备行业投资并未随着3月复工复产有所上行，反而扩大了降幅。海外目前主要国家仍然处于封锁状态，预计4月有可能持续下滑。抛开疫情的因素，去年底工业企业利润的降幅有所收窄，工业增加值11、12月出现了大幅回升，PPI同比增速降幅持续收窄，若按照一季度的政策刺激强度逐步加大来看，随着疫情影响逐渐消退，复工复产全面执行，制造业投资的走势大概率进入了反转回升的阶段。随着库存周期拐点到来以及内需在政策刺激下持续改善，制造业投资有望在一季度后平稳上行。
　　1-3月房地产开发投资完成额增速-7.7%，相比前值回升8.6个百分点。2020年起，为了对冲疫情影响，部分城市开始出台一些放松变相方式限购的措施，但3月6日住建部发表讲话后，多个城市松绑房地产调控被叫停，市场对房地产政策松绑预期降低。央行多次强调坚持“房住不炒”定位和“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，并且在地方政策上也严格进行把控，在房地产方面的底线仍然没有降低，地产高压政策下，对经济拉动的作用相对有限。疫情影响下，地产企业的开工、竣工都收到了一定程度的影响，现金流影响下，拿地变得更加谨慎。进入3月开始复工后，各项数据均有所回升，但仍然处于负增长区间，值得一提的是，房地产施工数据连续两个月保持正增长。一季度数据公布后，后续是否需要在地产的政策限制上部分放松以刺激经济尚未有定论，但疫情影响消退后，去年底进入的地产后周期可能会持续一段时间以释放被压制的需求，带动部分行业如家装、家具等短期上涨。长期来看，如果在地产政策不放松的前提下，地产投资增速在一季度见底后二季度会有快速反弹，之后仍然会继续增速下行的通道。
　　基建投资（不含电力）增速-19.7%，较1-2月回升10.6个百分点；全口径基建投资增速-16.36%，较前值回升10.5个百分点，2月地方政府土地出让金收入增速同比下降16.4个百分点。对比2月和3月的数据来看，在未复工和大部分复工的情况下，基建刺激的拉动较房地产行业的增长率更高，但也没有成为拉动经济的救命稻草。二季度全面开始复工，虽然政府通过增加赤字率和地方专项债额度等方式来为基建提供资金，但同时也对地方政府隐性债务进行核查监管，堵住违规举债通道。财政支出和专项债的资金增量难以弥补非标等隐性债务的融资收缩，导致基建面临配套资金不足的问题。基建增速的上升受到的限制条件较多，如果对房地产投资的限制不放开，而期待大力刺激基建以恢复经济，还需要有更多的政策予以配合。
　　受到疫情影响，一季度消费水平大幅下滑。2020年春节叠加疫情，非必须类消费品需求大幅下降，人员限制和长途运输停摆造成了供应链断裂、需求被压制。随着疫情影响逐渐消散，物价逐渐恢复正常，CPI在3月已开始拐头向下。今年经济在疫情影响下损失惨重，受到疫情影响较大的餐饮业由于受到单日人流量的限制，疫情结束后的消费增长并不能弥补停业期间的亏损，并且，相对于03年非典时期来看，随着网络配送的发展，本次疫情期间的网络零售和实地配送已经满足了部分消费需求，因此，期待报复性消费带来消费整体如04年反弹的幅度可能不太现实。参考非典疫情结束后的消费曲线，二季度的消费需求大概率会随着疫情消退实现存量恢复。当前，逆周期调节政策在消费方面的刺激目前主要以发放消费券的措施为主，按照目前消费券种类的不同，必须消费品类的应用相对大于其他种类，整体的消费乘数大概在13.3倍左右，按目前的发放量来看，拉动社零增长约940亿元。
　　3月公布的信贷数据与社融数据好于市场预期，企业贷款新增较多，尤其是企业短期贷款新增较多，体现了企业逐步复工复产对于补充流动性的需求比较强。居民贷款新增较少，可见疫情对居民消费和购房冲击尚未完全恢复。当前海外防疫形势严峻，全球经济下行压力加大的背景下，各主要经济体已经启动全面宽松政策。国内经济金融政策空间较大，预计央行将进一步深化利率市场化改革，疏通货币传导机制，引导融资利率下行以服务于实体经济恢复。今年一季度将成为全年经济的低点，后续三个季度逐渐恢复。二季度因为外需的不确定性仍然有可能继续走弱，但下半年整体恢复应快上半年。